海通证券-利率债月报：债市跌破2.9%，后续怎么看？-221204

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　　12月债市展望：债市跌破2.9%，后续怎么看？
　　从2020年国内疫情发酵VS近期疫情优化政策带动利率变动幅度来看，当前债市或已较多反映后者的利空。从20年1月中旬疫情受关注到2月中我国迎来疫情拐点，10年国债利率累计下行近30BP、10Y国开活跃券累计下行近32BP，本轮10年国债利率已累计上行24BP至2.885%、10Y国开活跃券也已累计上行20BP（2.84%~3.05%）。
　　从MLF加点来看，当前长债利率已高出2019年最高点。考虑到当前货币政策并没有转向、依然维持稳健宽松，因此我们参考MLF加点进行对比，12月1日当天十年国债活跃券利率一度飙升到2.935%、高于1Y期MLF利率18.5BP，已高出19年（利率最高点比MLF高13bp）。
　　当前基本面不支持利率继续大幅下跌。11月以来产需表现较弱，11月制造业PMI也超季节性下降，以及当前仍处于主动去库存阶段且库存去化空间仍在。债市下跌可能是反映预期层面和机构行为。预期层面，除了已出台的政策，市场在等待12月政治局会议和中央经济工作会议的召开。机构行为方面，我们跟踪的债市情绪指数仍在回落，债市下跌使得机构投资者的负债端或仍有较大波动，临近年底投资者为了稳住年内已获得的投资收益，风险偏好有所降低，拉久期意愿不足。
　　展望12月：先以短债配置为主，关注中央经济工作会议。11月债市熊平，当前中短端曲线较为陡峭，5-3Y国债国开债期限利差较高。降准落地后资金面趋于稳定，我们依然认为短债确定性可能更强。12月上旬建议短债配置为主，等待中央经济工作会议召开，若无超预期政策，12月中下旬或可关注长债活跃券的交易性机会。
　　11月债市回顾：债市熊平
　　11月资金面先紧后松，疫情防控措施优化、地产政策积极，宽信用预期不断强化，叠加股市走强和债市赎回负反馈演绎，债市熊平。二级市场最大净买入机构为农商行，境外机构维持日均净买入，基金大幅净卖出。7-10年国债政金债主要是农商行净买入，基金和理财净卖出。
　　11月资金利率上行，R001/R007/DR001/DR007月均值环比上行12/13/12/14BP，存单量跌价升。3M、6M、1Y票据利率的11月均值低于10月，1M月均值高于10月。利率债净供给环比减少1111亿元。1Y国债/国开债利率上行40BP/45BP至2.13%/2.31%，10Y国债/国开债利率上行24BP/24BP至2.89%/3.01%。
　　基本面：11月制造业PMI走低，产需表现较弱，CPI或回落至1.5%
　　11月制造业PMI超季节性走低，内外需和生产均明显走弱、显示制造业下行压力较大。11月以来中观高频数据显示，产需整体较弱。八大枢纽港口外贸集装箱吞吐量上旬和中旬同比增速转正，但出口综合指数环比降幅仍较大，30城商品房成交面积月均值同比降幅扩大、沿海八省日耗煤量环比维持负增且同比增速转负，以及百城土地成交面积月均值环比增速转负且同比增速放缓，汽车批发零售销量环比降幅扩大至两位数，钢材周度产量不断下降，行业开工率也大多下行。生产类基建高频指标整体表现偏弱，价格表现分化，库存环比下降。物价方面，预计11月CPI同比或下降至1.5%，PPI同比或维持在-1.3%