兴业证券-油运行业：全球油运大周期之三大逻辑、两大机遇-221202

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　　从三大中长期的确定性逻辑出发，看本轮成品油油运行情持续到2027年后，原油油运整体演绎到2024年后中东墨西哥新炼厂成熟前，亚洲航线长期持续：
　　油轮供给端的长期趋紧：全球造船排期已到2025年后，成品油船及原油船新船2022-2025年供给确定性逐年趋紧。2023年新增约5%的运力将面临EEXI新规下降速8%（12.5节到11.5节）、老旧船淘汰、进厂装脱硫塔节能装置等降运力事件影响；2024年起船只总数几乎无新增；2024年起CII条款实质生效，预计届时船龄超过20年的33.2%的阿芙拉、22.2%的MR、18.4%的苏伊士船型、16.6%的VLCC、12.5%的LR2将在2027年前淘汰。碳中和背景下石油能源消费量占比将逐年下降，新一代动力系统方向未定，新船造价大幅上涨，在此背景下船东公司在盈利扩大的当前仍坚持高派息而非造船，甚至提升派息率。若2023年船东方下新船订单意愿仍低，则2027年老船淘汰缺口将无法补足，成品油轮及原油轮运力缺口将长期扩大。
　　补库需求的稳定托底：全球主要地区库存均处于长期历史低位，包括OECD国家原油、馏分油库存降至2004年以来低位；美国战略储备原油降至1984年以来低位，成品油库存处低位，这为淡季油运补库需求形成良好支撑。预计油价行至70美元以下时将看到补库需求释放。叠加淡季供给端船只整修需求端炼厂检修，可能形成淡季不淡的油运行情。
　　炼厂产能东移的新格局：基于1）2023年2月5日后欧盟制裁落地影响俄罗斯与欧盟的成品油运距将提升6.7倍；2）2023-2026年炼厂产能向产油国及亚洲倾斜，带来在中东-欧盟、美湾-欧盟航线的成品油运输对原油运输的部分替代；3）中国、印度炼厂新产能扩张对西方运油运距的拉升。炼厂产能东移将带动成品油周转量将长期向上。
　　短期两大事件催化，孕育两条投资主线：经过测算，1）我们对制裁落地后的VLCC需求进一步增长保持信心；2）中国成品油配额复苏及制裁的后续影响不可忽视；3）OPEC或许会审慎考虑此时大幅增产的必要性。
　　 1）原油制裁落地后的VLCC：根据我们的测算，12月5日后，VLCC需求较10月底仍将迎来大幅提升，主要是来自大西洋航线需求提升翻倍。若G7限价令最终定在70美元左右高于乌拉尔原油价的位置，则其将不产生禁运的实质影响，俄罗斯出口亚洲航线仍需2倍VLCC运力扩张，以满足中国、印度炼厂扩产的长期需求。推荐中远海能：运营第二大VLCC船队（54艘），亚洲航线核心受益标的。Frontline：与Euronav合并完成，拥有行业第一大VLCC（87艘）船队；International Seaways：全球第三大油运公司，EBITDA率表现优于同行；
　　2）成品油制裁落地后的LR2及MR：明年2月5日后，成品油运输航线改变将推动LR2及MR需求大幅提升，叠加炼厂产能变化对于中国-新加坡-欧盟航线的运量增长，LR2的需求增长更为长远。推荐ScorpioTankers：拥有规模第一的LR2船队39艘，MR油轮数量行业第1，且MR船型TCE表现优于同业；TORM：运营第二大的MR船队及第二大的LR2船队，且公司在LR1/LR2成品油船运营具备优势。
　　风险提示：1）制裁政策变动风险。2）油轮事故。3）OPEC减产超预期。