广发证券-银行行业政策行信用周期：历史、当下与2023年展望-221202

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　　2019-2021年，三家政策行合计信贷增量分别为1.3万亿元、1.8万亿元、1.1万亿元，2022年前三季度，三家政策行信贷增量约2.7万亿元。2022年11月，央行抵押补充贷款（PSL）单月净投放3675亿元，创历史新高。相较于商业银行，政策行受到的监管指标约束少，政策执行力更强，往往会成为经济下行期信贷扩张的主要抓手。本篇报告将复盘历史上政策行信贷扩张周期，盘点今年投放情况，并展望明年趋势。
　　政策行信贷扩张与房地产市场景气度反向。复盘历史上数轮政策行银行信贷扩张周期即可发现，历次政策行信贷投放高峰均处于宏观经济下行阶段，且往往伴随着房地产市场表现疲软。同时，从持续时间来看，历轮政策行信贷扩张至少会持续到房地产市场景气度恢复常态。例如2014年至2016年政策行信贷扩张，主要是在房地产产能过剩，景气度欠佳的背景下支持棚改货币化。
　　今年以来政策行发力成效显著。根据目前已披露信息，我们预计调增8000亿元信贷额度目标已基本达成；政策行、开发性金融工具同样已于11月16日前投放完毕，共投放7399亿元，其中6000亿元为Q3投放，剩余1399亿元于Q4投放。同时，各政策行对于“保交楼”政策的支持仍将持续。当前房地产市场景气度正处于低位，11月央行出台“房16条”，再次强调“支持开发性政策行提供‘保交楼’专项借款”，结合9月份央行重启PSL，Q4政策行整体信贷投放仍将持续释放，全年新增贷款规模或将接近3万亿元，同比多增约1.9万亿元，几乎贡献了全部金融机构各项贷款同比多增量。如果加上政策性开发性工具7000亿元，今年政策行信用力量同比多增约2.6万亿元。年内来看，12月政策行信贷额度和政策性开发性金融工具暂时进入空窗期，政策行再发力需要等待明年额度。
　　展望明年，由于当下政策行扩张逻辑类似于2014年，且目前房地产市场景气度仍在低位，未来经济复苏仍需要政策力量支撑。考虑到今年显性财政发力较大，央行利润和历史专项债余额已被使用，明年显性财政可能会相对紧张，同时商业银行资本约束也愈加趋紧，政策行继续发力可能会成为明年各类政策诉求的交集，与之匹配的PSL也将再次成为央行基础货币投放重要渠道，预计2023年政策行新增信贷规模将继续维持高位。
　　风险提示：（1）稳地产政策效果不及预期；（2）经济下行压力超预期；（3）资产质量压力超预期；（4）国际经济及金融风险超预期。