中信证券-理想汽车-2015.HK-2022年11月销量点评：11月销量历史新高，2023年成长可期-221202

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　　理想汽车11月实现销量1.5万辆，超越市场悲观预期。在宏观承压的背景下，上述销量增长提振投资者信心。我们预计公司12月销量有望挑战2万辆，L8销量占比提升。我们调整理想汽车2022、2023年销量预测至13.5万辆、30万辆。公司增程产品谱系清晰，L9在高端市场放量，L8于11月开始交付，L7接受小定，L6价格将进一步下探。公司在中高端SUV市场地位持续得到夯实，预计2023年份额将持续提升。未来，如果宏观环境因防疫政策调整而改善，公司有较强的销量和盈利弹性。我们维持对公司的乐观态度，维持公司“买入”评级。
　　▍销量：11月销量创历史新高，12月有望挑战月销2万辆。1）2022年11月，理想汽车共交付新车15034辆（同比+11%，环比+50%），实现逆势增长。2）1-11月，公司累计实现交付11.2万辆（同比+47%），公司累计已实现交付23.6万辆。3）CEO李想11月1日微博透露：公司争取2022年内单月实现营收超百亿元。据此我们预测，公司12月销量有望挑战2万辆量级。4）我们调整公司2022-2024年销量预测至13.5/30.0/65.0万辆。尽管宏观环境承压，新能源车市场竞争日趋激烈，我们依然判断理想汽车有望凭借增程车型系列，持续提升市场份额。
　　▍股价：理想汽车股价显著下跌，表现相对较强，未来如宏观预期改善，公司股价弹性将较强。1）2022年以来，理想汽车累计跌幅为-31%，表现相对较强。公司当前市值约1620亿元（12月1日），超越蔚来（1528亿元）、小鹏汽车（658亿元），体现出市场对理想汽车产品高端化、高毛利率的认可。2）我们判断2023年新能源汽车渗透率仍有望显著提升。但同时，投资人担心公司在手订单充足程度，以及未来市场份额提升的空间。新能车市场竞争进一步加剧：2022年特斯拉中国产能显著提升，产品潜在降价可能性增加；华为问界M7、小鹏G9等产品指向30万+SUV市场。我们认为，公司产品在中高端家庭SUV市场具备较强差异化，围绕家庭场景重新定义智能SUV产品，具有较强竞争力。未来如宏观环境改善，公司有较强的销量弹性和盈利弹性，股价弹性亦较大。
　　▍L9：在手订单充裕，目前产品交付时间为2023年2月中旬。1）L9是公司推出的第二款量产车，定位全尺寸SUV，售价45.98万元。中汽协数据显示：自8月底交付以来，该款车型连续两月销量约1万辆，体现出较强的产品力。其中，在9月和10月，L9销量分别为1.01万辆、0.91万辆，均为中国市场大型全尺寸SUV销量冠军。2）据公司官网信息显示，目前L9的交车时间为2023年2月15日。考虑到L9在手订单充足，我们看好L9在未来几月的销量表现，有望继续保持月销量约1万辆的水平。
　　▍L8已开始交付，公司预计L7将于23Q1开始交付。1）L8是公司推出的第三款量产车，售价35.98/39.98万元。该产品已于11月开始交付。据公司官网信息显示，L8 Max/Pro的交车时间约2023年1月22日左右。L7是公司推出的第四款量产车，售价33.98/37.98万元，公司预计将于23Q1开始交付。2）L7和L8两款车型，覆盖30-40万家庭SUV市场。Marklines数据显示，2021年中国市场30万以上价格带车型销量总规模约350万辆。我们认为：伴随公司产品线的持续完善，覆盖更广价格带，公司未来市场总体份额将稳中有升。考虑到L7、L8、L9的外观和智能化软硬件复用程度较高，一旦车型销售上量，公司的盈利弹性可期。
　　▍11月L9/L8 Pro延期交付，导致股价波动，我们预计后续影响相对有限。1）11月27日，理想汽车发布“关于部分用户延期交付的说明”称，受核心零配件供应延迟的影响，部分App内显示于11月底交付的用户将延期至12月。本次受影响车型包含L9 Max和L8 Pro，其中预计理想L9 Max延期一周、理想L8 Pro延期2-3周。受此影响，公司股价出现明显波动。2）据公司官网APP显示，暂定于12月交付的车辆，暂时并未受到该因素的影响。我们预计该因素对公司后续产品交付影响相对有限。
　　▍风险因素：科技巨头&传统整车厂加速进军智能汽车赛道导致行业竞争加剧的风险；特斯拉产品进一步降价导致中国智能电动车行业竞争持续加剧的风险；关键核心技术人才流失、难以招募风险；自动驾驶行业出现严重安全事故导致估值波动的风险；监管趋严导致自动驾驶政策落地不及预期的风险；动力电池价格上涨导致公司产品毛利降低的风险；车载芯片供应短缺的风险；公司后续新车型、新功能推出进度不及预期的风险；较高Capex支出导致公司自由现金流增速不及预期的风险等。
　　▍投资建议：我们对理想汽车保持持续的乐观态度，未来随着中国智能汽车渗透率的提高，公司凭借在EREV（增程电动技术）、BEV（纯电动技术）、自动驾驶、智能座舱领域中的领先优势，有望持续受益。考虑宏观环境压力，我们调整公司2022-2024年销量预测至13.5/30.0/65.0万辆（原预测值分别为14/35/75万辆），调整公司2022-2024年营业收入至462/1081/2086亿元（原预测值分别为479/1265/2307亿元），调整公司2022-2024 Non-GAAP净利润预测至5.6/37.8/142亿元（原预测值为8.3/ 80.1/206.7亿元）。我们维持对公司的乐观态度，维持公司“买入”评级。