开源证券-小鹏汽车-9868.HK-港股公司信息更新报告：等待组织调整后的经营改善拐点-221201

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　　期待公司组织调整改善，关注新车型产品周期，维持“增持”评级
　　基于G9及老车型需求不及此前预期，我们分别将2022-2024年营收预测由384/592/812亿元下调至267/413/551亿元，同比增速27%/55%/33%。考虑到Q4交付量下滑导致规模效应减弱、2023年电动车补贴退坡，公司毛利承压，分别将2022-2024年净利润预测从-59/-3.9/24亿元下调至-79/-41/-3亿元，对应EPS为-4.7/-2.4/-0.2元；剔除股权激励影响后，预计2022-2024年Non-GAAP净利润分别为-73/-33/5亿元，对应调整后EPS分别为-4.3/-1.9/0.3元。当前股价37.95港币分别对应2022-2024年2.2/1.4/1.1倍PS、2024年112倍调整后PE。展望2023年，公司自一季度起将陆续发布3款新车型(其中两款分别为新款P7及定价20-30万的B级SUV)，此外组织架构调整亦将接近尾声，重点关注公司新车型产品周期、组织架构调整后有望实现以用户为导向的运营策略优化、实现经营数据的改善，维持“增持”评级。
　　2022Q3 Non-GAAP净亏损额环比下降，主要源于汇兑亏损额的减少
　　2022Q3公司营收为68亿元，同比增长19%，主要由于交付量增长所致。毛利率方面，2022Q3整体毛利率13.5%，其中汽车毛利率从2022Q2的9.1%上升至11.6%，主要由于P7销售占比提高所致；其他服务毛利率则从2022Q2的36.3%下滑至33.8%。2022Q3营业费用为31亿元，同比增长11%，主要源自研发人员增加、销售网络及相关人员成本增加。Non-GAAP净亏损额方面，在营业费用率大幅提升的情况下，从2022Q3的25亿元下降至2022Q2的22亿元，主要源自汇兑亏损额的减少。
　　预计2022Q4交付及毛利率承压，公司现金储备充足、可支持未来几年投入
　　公司指引2022Q4交付量区间在2-2.1万台，11月交付量不少于5800台，对应12月9000-10000台交付量。毛利率方面，得益于产品结构优化，公司预计2022Q4ASP略微上升，但由于规模效应减弱，整体毛利率承压；2023年，Q1受限于国补退坡，毛利率持续承压，Q2交付量反弹，电池价格有望回暖，下半年毛利率有望呈上升趋势。目前公司现金储备充足达401亿元，得益于前期产能布局，未来资本开支有较大幅度的下降，仍能支持公司后续投入。
　　风险提示：产品推出不如预期、产能及供应链风险、疫情影响。