德邦证券-天壕环境-300332-神安管道全线贯通，稀缺资产有望持续贡献业绩增量-221201

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　　事件：公司发布神安线管道全线贯通的公告。近日，神安线管道项目陕西-山西段完成物理连接，取得机械完工证书及国家法律法规要求的相关证照，截至目前已进入试运行阶段。该段管道建设地点位于陕西省榆林市神木市和山西省吕梁市兴县，管道长度72.2km，其中，陕西省榆林市境内16.1km，山西省吕梁市境内55.1km，穿越黄河段设计长度934m，沿线新建阀室3座，改扩建站场1座，新建站场1座，该段管道完工标志着神安线管道全线贯通。
　　神安贯通，上下游一体化优势进一步深化。神安线系公司全资子公司华盛燃气有限公司与中国海洋石油集团有限公司全资子公司中联煤层气有限责任公司合资共建，项目始于2018年11月，管道总长度约600km，设计输气能力约50亿m3/年，其中山西-河北鹿泉段于2021年7月实现正式通气；陕西-山西段于2021年9月获得国家发改委核准批复后开工建设。神安项目气源主要来源于鄂尔多斯盆地东缘的煤层气，是我国中长期油气管网规划建设的重点区域之一。陕西-山西段贯通后，中联公司神府区块、陕西神木附近的长庆气田、延长气田以及神安线沿线分布的中石油保德、三交、三交北、紫金山等区块均可为神安线提供气源。公司能够进一步深化与上游气源企业合作，丰富神安管道气源来源，保供能力进一步增强。
　　神安线具备明确长期盈利逻辑，贯通后下游市场话语权有望得到进一步提升。神安线盈利模式有二：1）收取管输费：按照投资产出比，神安线年输气量≤70%时，按照0.195元/方收取管输费；满产后管输费约为0.16元/方，能够为合资公司提供较稳定收入；2）深度分销赚取零售价和门站价价差。短期看，目前神安线主要辐射范围为河北地区，公司可通过管道于气源地按照当地门站价拿气，分销至河北省赚取价差，价差最高达2.7元/方。2021年河北省天然气外供比例达97.68%，供需错配情况凸显，具备较广阔需求空间。中长期看，随着京津冀能源低碳转型进一步深化和双碳进程推进，对天然气需求有望进一步增加。待神安线管输能力提升，未来与国家管网实现互联互通后，公司销售半径有望由华北地区进一步扩大至江苏等地区。配合上游多气源稳定保供优势，公司有望进一步加强分销广度与深度。
　　投资建议与估值：我们预计公司2022-2024年分别实现销售收入为35.31亿元、51.09亿元、66.75亿元，增速分别为72.08%、44.69%、30.65%。归母净利润分别为4.08亿元、6.80亿元、9.90亿元，增速分别为99.9%、66.7%、45.7%。
　　对应PE分别为28.10X、16.85X、11.57X。维持增持投资评级。
　　风险提示：行业周期性波动风险，下游市场需求不稳定风险，市场竞争风险，项目建设不及预期风险。