西南证券-拼多多-PDD.US-高生态活跃度，营收利润均大超预期-221129

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　　营收、利润均大超预期：拼多多公告2022Q3财报，22Q3单季实现营收355亿元（YoY +65.1%，QoQ+12.9%），公司营收加速增长。22Q3实现毛利280.9亿元（YoY +88%），毛利率同比提升9.6pp至79.1%。22Q3经营利润104亿元（21Q3为21亿元），归属于普通股股东的净利润为105.9亿元（21Q3为16.4亿元），归属于普通股股东的Non-GAAP净利润为124.5亿元（21Q3为31.5亿元）。截至2022年9月30日，公司持有的现金、现金等价物和短期投资为1378亿元（截至22年6月底为1194亿元），公司账上现金充沛。
　　22Q3公司营收高增速主要系广告和佣金收入增长。分业务板块看：①在线营销服务实现营收284.3亿元（YoY +58%），贡献80%营收，夯实公司增长基石。②交易服务实现营收70.2亿元（YoY +102%），继续翻倍增长；③商品销售实现营收0.56亿元（-31%），主要系自营商品销售业务主动收缩。
　　降本增效效果明显：公司22Q3营销费用为140.5亿元（YoY +39.8%），营销费用率为39.6%，环比提升3.5pp，同比下降7.2pp，受22年9月Temu上线加大营销的影响。22Q3管理费用为9.1亿元（YoY +170.8%），管理费用率2.6%，环比持平，同比提升1pp，主要由于员工相关成本增加。22Q3研发费用为27亿元（YoY +11.4%），研发费用率7.6%，环比下降0.7pp，同比下降3.7pp。
　　拼多多双11：①新安装去重用户规模最大，达5150万。根据QuestMobile数据，2022年双十一第一波预售期（10月20日-11月1日）的新安装去重用户规模中，拼多多/快手/抖音/淘宝/京东分别为5150/2948/2258/1563/1543万，拼多多拉新数领先。②22年双11消费势头超22年618，3C家电美妆服饰等多品类销售额均大超21年同期，三四线用户消费潜力高：根据新京报信息，拼多多大促项目负责人表示：22年双11大促首日，拼多多消费势头超过21年以及22年的618。在大促正式开始的当晚11点，3C、家电、美妆、服饰、母婴以及涉农产品等多个品类均大幅超过21年同时段的销售额。在购买大牌美妆、母婴等产品的用户中，三四线城市用户比例大幅上升，成消费潜力群体。
　　盈利预测与投资建议：预计公司22-24年营收增速分别为36.5%/28.8%/20.2%，归母净利润分别为282.1/317.4/390.6亿元，对应PE分别为21/19/15X，看好公司品牌化、用户质量&ARPU提升带来的流量ROI提升，公司跨境电商Temu打开新增长曲线，维持“买入”评级，持续推荐。
　　风险提示：宏观经济下行风险；消费复苏不及预期风险；中概股退市风险；零售行业竞争加剧风险；互联网政策监管风险；疫情恢复不及预期风险。