信达证券-美团~W-3690.HK-22Q3业绩点评：疫情影响核心业务增速，期待风雨之后见彩虹-221129

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　　事件：美团于2022年11月25日（北京时间）发布未经审计的2022年第三季度业绩报告。
　　点评：
　　整体：收入和调整后净利润超预期，显示公司在疫情影响下仍有较强的业务增长动能和盈利能力。22Q3美团营收626.2亿元，同比增长28.2%；Bloomberg一致预期为623.8亿元，超预期；调整后EBITDA48.0亿元，去年同期为-40.6亿元，Bloomberg一致预期为27.5亿元，超预期；调整后净利润35.3亿元，Bloomberg一致预期为8.4亿元，大超预期，去年同期为-55.3亿元。
　　外卖业务（原口径）：7-8月表现较好但9月订单增速下降，补贴收缩下单均利润维持高位。经过拆分，我们测算出22Q3外卖业务日均订单量为4970万，同比增长14.0%；实现收入336.7亿元，同比增长27.1%；业务经营利润率同比大幅提升10.7个百分点。7-8月外卖需求较好，8月初外卖日均订单峰值突破6000万；但是9月份有很多城市新冠疫情比较严重，对于外卖业务造成了不小的影响，订单同比增速有所下降。同时，延续Q2的情形，由于疫情影响，1中小商户歇业增多，平台补贴率低于平常2高客单价、远距离订单比例提升导致客单价提升，该季度外卖业务的单均收入达到7.4元，同比增长11.5%。而成本率、费用率随着业务规模扩大同比下降，导致外卖业务经营利润率同比显著提升。
　　展望Q4，我们认为由于10月份以来国内疫情形势严峻，高风险地区数量明显增多，美团外卖业务仍将在需求、商家和运力等方面承受压力，四季度整体订单增速可能进一步放缓。但由于外卖补贴减少，Q4收入增速将明显高于订单量增速。同时，由于冬季更高的骑手配送成本和额外的防疫成本，我们预计Q4外卖业务的单均经营利润将略低于Q3。我们预计22Q4美团外卖业务将实现日均单量4510万单，同比增加6.0%；实现收入308.3亿元，同比增加18.0%；而经营利润率虽环比有所下降，但预计仍明显高于去年同期水平。
　　到店酒店及旅游业务（原口径）：到店餐饮恢复好于到店综合，酒旅业务仍受疫情影响，收入增速放缓。经过拆分，我们测算出22Q3到店酒店及旅游业务实现收入95.3亿元，同比增长10.5%；实现经营利润50.1亿元，同比增长32.4%，经营利润率同比、环比均明显提升。7-8月份到店业务交易额增长较快，但9月份受疫情影响增速放缓。酒旅业务也受到疫情较为严重的影响，间夜量同比基本持平。
　　展望Q4，我们认为到店酒旅业务受到疫情的挑战将更大，交易额和收入可能出现明显下滑。其中到综和酒旅业务受到的挑战将大于到餐业务。而由于疫情环境下商家将进一步缩减cpc等形式的广告预算，我们预计到店酒旅业务中广告收入的降幅将大于佣金收入。我们预计22Q4美团到店酒旅业务将实现收入75.0亿元，同比下降14.0%；实现经营利润31.5亿元，同比下降19.2%，经营利润率为42%。经营利润率的下滑主要因四季度营销节点的投放增加导致。
　　闪购业务（原属新业务，现划归“核心本地商业”业务）：继续保持高速增长，防疫背景下持续表现突出。闪购业务在超市、鲜花、酒水饮料、非食品专卖店及宠物护理等品类的带动下持续快速增长。我们测算出22Q3美团闪购业务订单量为4.5亿，对应日均单量490万，同比增长45.2%；收入29.5亿元，同比增长56.1%；单均经营亏损因季节性原因环比有所扩大，但同比仍然显著优化。疫情催化了即时零售业务的进一步发展，该季度闪购用户数、频次和留存率均同比加速增长，七夕日均订单量突破970万；同时积极拓展新供给，季度活跃商户数以及新签商户数均同比增长30%。
　　展望Q4，我们认为美团闪购业务仍将保持较快的增长，而单均经营利润因季节性原因，以及品类结构变化可能继续环比下降。我们预计22Q4美团闪购业务的订单量/收入分别为4.9亿/33.1亿元，同比增长48%/56%，而经营利润为-3.9亿元，对应经营利润率为-11.9%。
　　核心本地商业业务（新口径，=外卖+到店酒旅+原属新业务的闪购和民宿及交通票务）：体现公司成熟业务整体价值，收入和利润稳定增长。22Q3美团核心本地商业业务实现收入463.3亿元，同比增长24.6%；实现经营利润93.2亿元，同比增长122.5%，经营利润率为20.1%。我们预计22Q4核心本地商业业务将实现收入418.5亿元，同比增长12.6%；实现经营利润64.7亿元，同比增长26.1%，经营利润率为15.5%。
　　新业务（新口径，=原有新业务口径-闪购-民宿及交通票务）：体现公司对新商业模式的探索，继续优化减亏。22Q3新口径下的新业务实现收入162.9亿元，同比增长39.7%；实现经营利润-67.7亿元，经营利润率-41.6%。其中美团优选业务因业务规模恢复亏损环比小幅提升，充电宝、快驴等业务亏损规模环比有所下降。美团优选继续专注于高质量增长，并将品牌定位升级为“明日达超市”，并在件均价的稳步提升下推动了单位盈利的持续改善。美团买菜则因为该季度疫情相对二季度更为稳定，大规模囤货需求下降导致件单价环比下降，但交易额仍同比增长近80%。充电宝、快驴等业务也都实现了亏损收窄。
　　展望Q4，我们认为美团优选业务仍将维持稳定的增长，而盈利能力有望进一步优化，我们预计该业务将亏损49.5亿元；其他新业务收入增速和亏损规模将基本稳定。我们预计22Q4新业务（新口径）将实现收入164.5亿元，同比增长33.1%；实现经营利润-67.7亿元，环比基本持平，经营亏损率为-41%。
　　投资建议：该季度美团整体收入增长和调整后净利润表现超出预期，证明公司在疫情影响下各业务仍有较强的增长动能和盈利潜力。但是9月份以后由于疫情影响的加剧，外卖、到店业务增速出现明显下滑。展望Q4，我们认为目前国内疫情形势严峻，高风险地区明显高于Q2时期，美团核心本地商业业务增速预计将明显放缓。而在盈利层面，外卖、到店业务均保持了较高的经营利润率，表明公司在业务逆风状况下更加注重成本和费用的节省。展望明年，我们认为随着疫情形势的好转，美团外卖、到店业务的收入增速有望恢复到20%以上的正常区间，而公司长期指引的各业务增长和盈利指标仍然有希望达成。
　　盈利预测和估值：我们认为美团餐饮外卖、到店酒旅、闪购等“核心本地商业”业务竞争优势明显，中长期增长动能和盈利能力提升趋势仍将维持；优选等新业务发展势头良好并持续优化盈利能力，未来有望共同带动公司整体实现稳健的收入增长和持续的利润提升。我们预计公司2022/2023/2024年将实现收入2181/2908/3705亿元，同比增长21.8%/33.3%/27.4%；实现调整后净利润16.1/178.8/309.4亿元，净利润率为0.7%/6.2%/8.4%；其中商业模式更成熟、贡献公司主要盈利的“核心本地商业”业务将实现收入1592/2086/2654亿元，实现经营利润285/390/525亿元。我们看好公司在外卖、到店酒旅业务领域稳固的竞争优势和广阔的行业空间，以及对新零售业务的积极探索，仍然给予公司“买入”评级，2025年港股目标价维持434港元，继续重点推荐。
　　风险因素：外卖业务增速放缓；外卖业务盈利能力因监管受到压制；到店酒旅业务受到疫情持续影响；到店业务行业竞争加剧；新业务亏损规模扩大；社区团购监管风险；中概股系统性风险等。