中泰证券-中炬高新-600872-点评报告：大股东继续被动减持，关注股权结构变化-221128

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　　大股东持续被动减持，与二股东持股比例或出现反转。公司控股股东由于债务违约等原因，持续被动减持，持股比例从2021年8月初的25.00%下降至2022年11月22日的14.99%，且剩余持股全部处于质押/司法标记/司法冻结/轮候冻结状态。除去前期已减持完毕的西藏银行和粤财信托，目前大股东债权人中已出判决结果但尚未减持完毕的包括重庆信托、中航信托、浦发银行，三者尚待减持的股份合计为4358万股，占公司总股本的5.55%，即减持完毕后大股东持股比例将下降至9.44%。同时2022年内借款即将到期的大股东债权人包括平安证券、渤海信托、浦发银行，合计持有质押的上市公司股数为4881万股，占公司总股本的6.21%，预计大股东后续将继续被动减持。至2022年10月，二股东及其一致行动人持股比例上升至13.96%，与目前大股东持股比例仅相差1.03%，且不排除后续进一步增持的可能。由于大股东债权人浦发银行将于12月中旬司法拍卖上市公司1200万股（占总股本的1.53%），中航信托将于12月中下旬司法拍卖上市公司2087万股（占总股本的2.66%），我们预计2022年底大股东和二股东的持股地位将实现反转，公司股权结构变化有望带来治理和经营上的改变。
　　经营层面表现稳健，期待需求回暖及成本回落。今年公司销售团队经过调整后积极性明显提升，在疫情反复的外部大环境下前三季度经销商净增加240家，持续推进市场拓张，全年有望实现调味品主业的稳健增长。公司逆势坚持开拓餐饮渠道，在整体疫情管控放松的大趋势下，未来有望充分受益餐饮需求修复。同时，目前成本端高位已过，预计Q4成本环比Q3边际改善，明后年成本有望进入下行通道，推动利润弹性释放。需求与成本的边际改善，有望推动公司收入和利润双击。另外由于酱油添加剂事件，公司有望加码零添加产品，实现产品结构的加速升级。
　　盈利预测：我们预计公司2022-2024年收入分别为54.24、59.50、67.46亿元，归母净利润分别为6.81、8.69、10.08亿元，EPS分别为0.87、1.11、1.28元。我们预计公司调味品业务2022-2024年收入分别为49.38、56.46、64.12亿元，归母净利润分别为5.05、7.86、9.51亿元，剔除地产业务40亿价值，现在股价对应调味品业务PE为46倍、30倍、25倍，维持“买入”评级。
　　风险提示事件：食品安全风险；中高端酱油竞争加剧；全国化不及预期；冠状病毒扩散风险；定增项目不确定性风险；房地产剥离事项失败或进展不及预期风险