招商证券-房地产行业支持政策观点报告四：如何理解证监会有关股权融资调整优化的五项措施-221129

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　　摘要：并购重组支持政策或有利于优质房企扩表，强化竞争格局改善逻辑；房企再融资功能从无到有，条件相对宽松；与A股一致，H股再融资功能恢复，其与红筹股之间估值差或逐步修复；明确房企REITs发行人地位，运营能力或于估值兑现；不动产私募投资试点或倒逼主动股权投资能力提升，有助于打通“募投管退”资管循环。
　　事件：证监会发言人答记者问：“房地产市场平稳健康发展事关金融市场稳定和经济社会发展全局。证监会坚决贯彻落实党中央、国务院决策部署，积极发挥资本市场功能，支持实施改善优质房企资产负债表计划，加大权益补充力度，促进房地产市场盘活存量、防范风险、转型发展，更好服务稳定宏观经济大盘。证监会决定在股权融资方面调整优化5项措施，并自即日起施行”。
　　从以下五个方面关注此次政策引致的“从0到1”机会：
　　一、并购重组支持政策或有利于优质房企扩表，强化竞争格局改善逻辑
　　“恢复涉房上市公司并购重组及配套融资。允许符合条件的房地产企业实施重组上市，重组对象须为房地产行业上市公司。允许房地产行业上市公司发行股份或支付现金购买涉房资产；发行股份购买资产时，可以募集配套资金；募集资金用于存量涉房项目和支付交易对价、补充流动资金、偿还债务等，不能用于拿地拍地、开发新楼盘等。建筑等与房地产紧密相关行业的上市公司，参照房地产行业上市公司政策执行，支持“同行业、上下游”整合。”
　　1. “允许‘符合条件’的房地产企业实施重组上市”，理解“符合条件”或为较优质房企，一方面，并购方或实现强者恒强并获得上市地位，另一方面或为部分偿债压力较大的房企提供退出路径；关注部分类“壳”标的。
　　2. “允许房企发行股份或支付现金购买涉房资产”，一方面，对于资产整合能力较强的全国型及部分区域型房企扩表无疑是利好，另一方面，背后控股集团拥有其他涉房类资产的上市公司或更易达成集团内部资产整合（详见下表1）；“募集资金用于存量涉房项目和支付交易对价、补充流动资金、偿还债务等，不能用于拿地拍地、开发新楼盘等”，此处应着重落脚于存量二字，或主要用于化解现金流压力及存量风险，可以偿还债务但不能拿地新开盘则表明初衷是让房企参与盘活存量。关注【招商蛇口】、【保利发展】、【万科A】、【金地集团】、【建发股份】等优质房企以及集团拥有相关资产的【南国置业】等。
　　3.支持“同行业、上下游”整合意味着建筑等相关上下游行业均随本次房地产股权融资放开而受益，同时关注房地产产业链模式重构。
　　二、房企再融资功能从无到有，条件相对宽松
　　“恢复上市房企和涉房上市公司再融资。允许上市房企非公开方式再融资，引导募集资金用于政策支持的房地产业务，包括与“保交楼、保民生”相关的房地产项目，经济适用房、棚户区改造或旧城改造拆迁安置住房建设，以及符合上市公司再融资政策要求的补充流动资金、偿还债务等。允许其他涉房上市公司再融资，要求再融资募集资金投向主业。”
　　1.或利好现金流偏紧且剩余价值偏足的房企，或可通过再融资募集资金推动存量项目“保交楼”，而后通过较优货值“重返市场”；
　　2.利好当前具备保障房建设能力的房企，或可通过再融资募集资金加快加大业务开展，关注【招商蛇口】、【万科A】等；
　　3.利好涉房但不以房地产为主业的企业在A股市场融资，该项或是在“10月21日允许存在少量涉房业务但不以房地产为主业的企业在A股市场融资”基础上对其他涉房企业再融资的进一步放开，对其他拥有少量房地产业务的公司或构成利好
　　三、与A股一致，H股再融资功能恢复，其与红筹股之间估值差或逐步修复
　　“调整完善房地产企业境外市场上市政策。与境内A股政策保持一致，恢复以房地产为主业的H股上市公司再融资；恢复主业非房地产业务的其他涉房H股上市公司再融资。”
　　港股房企根据注册地不同可细分为红筹股和H股，红筹股注册地位于境外，为当前房企主流的发行架构，H股注册地位于境内，该类的上市房企并不多，如万科企业、富力地产、北京北辰实业股份等。H股再融资功能修复，或将缩小因融资渠道受限而存在于H股和红筹股之间的估值差。
　　四、明确房企REITs发行人地位，运营能力或于估值兑现
　　“进一步发挥REITs盘活房企存量资产作用。会同有关方面加大工作力度，推动保障性租赁住房REITs常态化发行，努力打造REITs市场的“保租房板块”。鼓励优质房地产企业依托符合条件的仓储物流、产业园区等资产发行基础设施REITs，或作为已上市基础设施REITs的扩募资产。”
　　1.“保租房板块”及“常态化发行”提法是重点，有利于具备相关运营能力的房企盘活存量资产，提高周转。住建部提出“40个重点城市将在“十四五”期间建设筹集保障性租赁住房650万套（间），其中，2021年、2022年计划共建设筹集330万套（间），完成“十四五”目标的一半”，即近两年为保租房发展的关键期。当前已上市的保租房类REITs共三单，即深圳安居REIT、厦门安居REIT、京保REIT，（华润有巢REIT已过会并询价），“保租房板块”内的产品数量仍相对较少，后续该类REITs成功上市或有更多期待，有利于具备相关运营能力的房企。现有公募REITs的原始权益人中大多数仍为非开发企业，仅有招商蛇口和华润置地等少数涉及房地产开发业务的企业成功过会，在“常态化发行”的背景下推测可能有更多涉及开发业务且具有租赁住房资产的企业可以通过发行保障性租赁住房公募REITs盘活存量资产，关注【招商蛇口】、【保利发展】、【万科A】、【金地集团】、【中国海外发展】、【华润置地】、【龙湖集团】等。
　　2.政策明确鼓励优质“房地产企业”发行基础设施REITs，或利好拥有仓储物流、产业园区等基础设施资产运营能力及资管能力的的优质房企，倒逼逐步构建资管雏形。关注【招商蛇口】、【万科】、【金地集团】、以及相关物流地产上市公司等。
　　五、不动产私募投资试点或倒逼主动股权投资能力提升，有助于打通“募投管退”资管循环
　　“积极发挥私募股权投资基金作用。开展不动产私募投资基金试点，允许符合条件的私募股权基金管理人设立不动产私募投资基金，引入机构资金，投资存量住宅地产、商业地产、基础设施，促进房地产企业盘活经营性不动产并探索新的发展模式。”
　　1.开展不动产私募投资基金试点或拓宽不动产项目的股权融资渠道，引导过去的被动债性投资主动股权化，一定程度对冲短期市场化债券投资意愿下滑带来的缩表压力。
　　2.开展不动产私募投资基金试点和鼓励REITs发行和扩募或共同打通不动产资管“募投管退”循环，使得具备出色运营能力的企业可以借助股权资金，尤其是长久期资金发展持有型物业，并赚取管理费以及业绩报酬收益。关注【华润置地】、【华润万象生活】、【万科A】、【龙湖集团】、【光大嘉宝】、物流地产运营商等。
　　投资建议：维持年度策略报告“布局分两阶段”观点，第一阶段或是当下到明年一季度，这个阶段的需求托底增量更多来源于压制需求的释放，如改善型需求，以交易DCF模型的分母端为主；第二阶段或开始于明年一季度末，这一阶段的需求随房价预期逐步企稳出现改善，仍聚焦于竞争格局改善引致的α。短期关注前文所述事件带来的短期估值提升，中长期聚焦于优质房企及产业链的竞争格局改善机会。
　　风险提示：疫情反复超预期，政策改善不及预期，销售下滑超预期，市场流动性改善不及预期等。