海通证券-九号公司-689009-公司深度报告：研发为基，产品为王-221127

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　　公司12年成立于北京，专注于智能短交通和服务类机器人领域。旗下拥有Ninebot九号和Segway赛格威两大品牌，Segway赛格威以专业、探索、极致性能的品牌主张，在全球市场获得了较高品牌认知度；Ninebot九号则专注于科技创新、时尚、年轻潮酷的品牌主张，致力于打造更符合用户需求的创新短交通产品。截至2021年公司累计申请各类专利4800多项，产品遍布全球超230个国家和地区，与众多国内外出行领域知名企业建立了合作关系。
　　收购赛格威建立早期技术、海外品牌渠道优势，加入小米生态快速起量。2015年3月，公司以6042.1万美元收购赛格威。赛格威为全球平衡车鼻祖，主要技术是平衡车的开发及生产，拥有自行研发产品的专利和DEKA平衡车技术的专利授权。公司收购赛格威后利用其积累的技术优势，并将商标、专利纳入自身体系，实现了良好的技术整合。2014年，公司获得小米投资，加入小米生态链。早期公司与小米的合作以成本价采购利润分成模式为主，21年5月起，公司与小米的合作模式改为采销模式，即公司直接按照约定的价格（含利润）将产品销售给小米集团。22H1小米渠道营收占比下滑至15%，公司产品销售渠道立体式铺设，为多元业务条线提供相应支持。
　　平台化研发体系支撑，新兴业务遍地开花。公司研发体系成熟，研发架构清晰，底层技术平台为多个业务线提供创新支撑，协同效应较强。22年前三季度研发费用率5.3%，绝对金额4.1亿元。电动二轮车方面，九号产品定位高端智能化，优质的产品设计和前沿的智能技术赢得了众多消费者认可。截止22年8月底，累计出货超100万台。全地形车方面，推出全球首款混合动力全地形车系，22H1销量0.9万台，实现收入3.7亿元。割草机器人方面，21年发布全球首款超静音无边界智能割草机器人Navimow，割草效率提升6倍。截至2022年9月，赛格威割草机器人完成数千台交付，部署了超过300家授权门店。服务机器人方面，18年首款搭载在智能电动平衡车上的服务类机器人产品“Loomo/路萌”上市。21年服务机器人步入商业化落地阶段，当年贡献销售收入2100多万元。
　　盈利预测与投资评级：考虑到22年外部经济环境承压，我们将公司22-23年净利润从8.1/12.1下调到4.2/7.3亿元，同增3%、72%。考虑到公司近年来智能电动两轮车业务快速放量，全地形车、服务机器人、割草机有望带来新的业绩增长点，规模效应渐显下盈利能力有望大幅提升。参考可比公司给予23年35-36倍PE，按1股对应10份CDR，每份CDR合理价值区间为35.71-36.73元/股，对应2023年PS 1.96-2.01倍，给予“优于大市”评级。
　　风险提示：新品推出和技术研发不及预期，下游需求不振，行业竞争加剧。