国海证券-策略专题研究报告：如何看中字头的崛起？-221127

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　　投资要点：
　　核心要点：
　　1、近期中字头指数表现较好，回顾历史，中字头指数同国企改革具有较强的联动性，中字头指数有着3轮比较明显的超额收益阶段，且持续时间不断增长，代表着国企改革由炒“概念”向投“价值”的过渡。
　　2、具体来看，2015年6-9月为国企改革顶层文件出台的概念炒作时期；2016年9月-2017年4月为首批混改试点标的估值重塑时期；2021年至2022年则为国企改革扩围升级，优质资产持续并购重组的主旋律期。
　　3、值得注意的是，国企改革相关概念股的超额收益基本出现在慢牛或熊市时期，企业在市场估值偏低时更易引入战略投资者以及整合重组资产，而在牛市时期国企改革概念则弹性较弱。
　　4、回到当前，证监会主席易会满在2022金融街论坛年会上表示“探索建立具有中国特色的估值体系”，给予了中字头企业估值修复的动力，国企改革三年行动收官标志着改革步入深化新阶段，2023年是改革大年，后续关注新的顶层设计出台以及2023年国企改革的最新方向。
　　5、当前在经济压力大，政策和改革预期强的背景下，阶段性从主题角度考虑中字头指数。推荐关注两个维度，一是中字头指数的核心基建领域，为今明两年稳增长的支撑项，二是2022年5月国资委出台的《提高央企控股上市公司质量工作方案》中提及的科技创新与ESG方向。
　　摘要：
　　1、近期中字头指数表现较好，回顾历史，中字头指数同国企改革具有较强的联动性，中字头指数有着3轮比较明显的超额收益阶段，且持续时间不断增长，代表着国企改革由炒“概念”向投“价值”的过渡。分别为2015年6-9月；2016年9月-2017年4月、和2021年至2022年。
　　2、具体来看，2015年6-9月为国企改革顶层文件出台的概念炒作时期；2016年9月-2017年4月为首批混改试点标的估值重塑时期；2021年至2022年则为国企改革扩围升级，优质资产持续并购重组的主旋律期。2015年8月24日《关于深化国有企业改革的指导意见》出台，标志着国企改革顶层设计正式落地；2016年7月，我国公布了第一批混合所有制改革企业名单，联通集团等重点企业混改方案逐渐明确，混改持续向各省推广；2021年8月第二批区域性国资国企综合改革试验启动，12月中国稀土集团的组建以及中国船舶的启动重组；2022年，国企改革三年行动步入收官之年，国企专业化整合提速，11月腾讯与中国联通合作设立混改新公司，将国企改革进一步推向大众的视野。
　　3、值得注意的是，国企改革相关概念股的超额收益基本出现在慢牛或熊市时期，企业在市场估值偏低时更易引入战略投资者以及整合重组资产，而在牛市时期国企改革概念则弹性较弱。一方面在于引进战略投资者、资产并购重组及整合上市易发生在市场相对偏弱时期，这一阶段大型国企可通过较低成本的并购重组，同时市场法资产价值评估也使得混改入股价格也相对偏低，因此国有企业更易在这一时期通过一系列改革与重组提升公司价值。另一方面在于市场偏弱时期行业轮动速度加快，市场缺乏明显的行业主线时，包含较多行业成分的主题概念投资往往表现亮眼，特别是央企往往具备逆周期以及高股息属性，易在市场存在不确定性与分歧时凸显防御价值。
　　4、回到当前，证监会主席易会满在2022金融街论坛年会上表示“探索建立具有中国特色的估值体系”，给予了中字头企业估值修复的动力，国企改革三年行动收官标志着改革步入深化新阶段，2023年是改革大年，后续关注新的顶层设计出台以及2023年国企改革的最新方向。党的二十大报告强调“深化国资国企改革”，提出“推动国有资本和国有企业做强做优做大，提升企业核心竞争力”。国资委也在11月提出“乘势而上开展新一轮深化国资国企改革专项行动”，标志着国企改革作为长期性工作即将进入深化新阶段。
　　5、当前在经济压力大，政策和改革预期强的背景下，阶段性从主题角度考虑中字头指数。推荐关注两个维度，一是中字头指数的核心基建领域，为今明两年稳增长的支撑项，二是2022年5月国资委出台的《提高央企控股上市公司质量工作方案》中提及的科技创新与ESG方向。
　　风险提示：流动性收紧超预期，经济失速下行，中美摩擦加剧，疫情超预期恶化，历史数据仅供参考，国企改革进度低于预期等。