中信证券-全球产业策略重大事项点评：澳门博彩牌照“尘埃落定”，六家博企“原封不动”，维持“短多长空”逻辑-221127

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　　澳门特区政府在11月26日宣布新博彩牌照临时判给名单，现有六家博企“原封不动”，而“黑马”云顶（GMM）落选，至此牌照归属“尘埃落定”。云顶作为新玩家再次“闯关”失利，虽一定程度上低于我们此前预期，但我们认为也不能排除日后以合作形式运营。在行业格局的稳定获得了延续后，六家博企将如何在新《博彩法》框架下谋求经营之道，并顺应澳门转型的发展大势，将是他们的当前急务。
　　我们维持“短多长空”观点。“短多”逻辑主要在于牌照归属尘埃落定，客流回归将让板块在情绪面上获得重要提振。我们目前看到内地“四省一市”的自由行游客电子签（即机器办理签证）和团签已在11月初正式重启，但鉴于内地散点疫情反复，赴澳游意愿承压，且团队游仍未见出发。但针对“散客”回归的预期，我们首推中场和非博彩业务规模最大和酒店接待能力最高的金沙中国（01928.HK）。而去年有新度假村上葡京开幕的澳博控股（00880.HK），以及有新度假村接近竣工的新濠国际（00200.HK）也相对有弹性。
　　我们同时需强调“长空”的逻辑维持不改。我们重申，澳门博彩行业已出现结构性变化。随着VIP业务继续萎缩，博企往中场和非博彩业务转型需时，而澳门特首在11月15日发布的施政报告也把重点放在非博彩业务发展。博企如何适应与执行新的、以非博彩为主的发展方向，将是一大考验。另外，澳门新《博彩法》亦鼓励博企拓展海外客源，加上“琴澳一体化”的长期发展目标，也将引领澳门产业走向多元化，以及淡化澳门对内地游客和博彩行业在经济和民生方面的过分依赖，让澳门经济可持续发展。
　　▍六家博企“原封不动”，但云顶会否“曲终人未散”？后续还需关注赌桌分配和资本开支。
　　现有6家博企顺利获批虽属意料之中，但也略低于我们希冀引入“新鲜血液”竞争盘活市场的预期。澳门政府表示，6家博企在确保本地员工就业、开拓外国客源市场、发展非博彩项目等各方面达到了特区政府的要求。6家博企的得分由高至低依次为：美高梅、银河、金沙、新濠、永利和澳博。而云顶遗憾失利，我们认为与其未有在澳门的经商经验相关。但我们仍认为，此次云顶可谓有备而来，特别是其在全球多处打造综合度假村的成功经验、主席林国泰的内地投入布局以及与澳门各界别的合作关系上看，或存在往后通过从合作形式经营的可能性。
　　根据法例流程，6家博企需向博监局提交满足现金缴付50亿澳门元注册资本的资料，并与澳门政府进一步磋商合同条款，以适应新《博彩法》框架。此后澳门政府将制定最终的批给合同，并有可能在12月20日前与6家“准牌主”签订正式合同，转为确定判给，于明年1月1日起正式生效新一届10年的经营权。
　　中长期看，我们认为当下有两个维度值得观察：
　　1）澳门政府设定了博彩企业总赌桌上限为6000张及每桌年收入下限。我们在6月的报告《澳门博彩法“二读”通过符合预期，重新聚焦中长期变局》(2022-06-22)中曾强调：“赌桌重新分配，是博彩行业最大变数，政府虽尚未厘定赌桌分配的规则和标准，但或将是从财务实力、非博彩业务规模、酒店承载力等方面综合考量。”我们认为银河娱乐（00027.HK）作为行业龙头，现金最多而债务最少，加上新建物业将重点发展非博彩业务，以及早年投资横琴并获批土地，有望成为践行琴澳一体化的先行者，在赌桌分配上可看高一线；金沙中国（01928.HK）对澳门路氹早期发展影响深远，其中场和非博彩业务规模为六家博企之首，酒店承载力高和会展设备完善，亦最能迎合澳门转型。
　　2）澳门政府一直强调博彩企业的社会责任与资本投入，并在最新《施政报告》中进一步强调“1+4”适度多元发展策略，对博企的资金体量和经营模式均提出更高要求，我们认为此举对各博企的利润或会带来更大压力。葡文澳门电台报道，澳门政府此前与各博企达成协议，在10年期内投资总额约1000亿澳门元，包括金沙和银河各投资逾200亿澳门元，其他博企将各投资近150亿澳门元。
　　而博企在11月22日与澳门政府进行最后一次磋商后，政府要求增加投资金额，银河与金沙或合共投超过500亿澳门元，其他四家也可能相应提高。在非博彩投资计划中，博企在竞投时也承诺建设艺术博物馆、制定年度会展计划、开展大型音乐会、大型体育活动、举办海上游等，各种国际级的娱乐活动。而“1+4”策略中“1”是建设世界旅游休闲中心的目标，“4”是融入大湾区发展，持续推动“大健康、现代金融、高新技术、会展商贸和文化体育等”四大重点产业发展。
　　▍重申“短多长空”逻辑：短期内须关注澳门重启内地自由行电子签和团签后客流恢复的情况，但长期来看行业在结构性改变下仍充满挑战。
　　“短多”：我们在此前的多个报告中一直强调，陆港澳互通及内地机器签证重启所带来的客流乃是板块中短期的最大催化。但鉴于内地散点疫情反复导致旅客对于出境政策的不确定，在一定程度上影响了赴澳门意愿，而旅行团也未见出发，整体来说，来澳游客数量暂时还未如理想。针对“四省一市”（广东、福建、江苏、浙江和上海）的内地自由行游客电子签注（即机器办理签证）以及旅行团签注已在11月初恢复。按2019年游客数，这五个地区基本已包括接近60%的大陆游客来源。澳门特首早前也预计，游客量将恢复到约每天4万人次，对比2019年每天平均约11万人次。而澳门政府在本届财政预算里预测2023年博彩收入为1300亿澳门元，对比2019年为2925亿澳门元。在澳门格兰披治大赛车举行期间（11月17-20日），入境旅客仅有日逾1.6万人次，其中18日客量最高，有2.1万人次。
　　另外，香港何时恢复与澳门和内地通关，目前仍未有定案。我们认为，此乃板块中短期提振的另一关键。我们认为，部分住在香港的内地人也是高端业务重要客源，加上港澳游也是旅客热门出行路径，陆港澳三地恢复互通将有望助力访澳客流和博彩收入的进一步复苏。虽然，香港对海外入境人员已经实施“0+3”的免检疫安排，但香港入境澳门和大陆依然需要“5+3”的检疫政策。香港卫生署2022年11月24日表示，过去一周平均每日录得阳性个案约7900宗，加上已出现多种变种病毒从国外传入，香港疫情也不容乐观，影响免检疫通关进度。
　　2021年，澳门的旅客人次对比2019年恢复了20%；而今年上半年，旅客人次对比2019年仅恢复了9%；国庆节假期日均访客接近3万，恢复到2019年同期的20%左右。
　　针对“散客”回归预期，我们首推中场和非博彩业务规模最大和酒店接待能力最高的金沙中国（01928.HK）。去年有新度假村上葡京开幕的澳博控股（00880.HK），及有新度假村接近竣工的新濠国际（00200.HK）有相对弹性。
　　▍“长空”：我们重申，澳门博彩行业已出现结构性变化。随着VIP业务继续萎缩，博企往中场和非博彩业务转型需时，阵痛期仍将持续。博企如何适应澳门转型发展大势，将是一大考验。在刚发表的澳门《施政报告》中也重点着墨在发展非博彩业务。另外，新《博彩法》亦鼓励博企拓展海外客源，加上“琴澳一体化”的长期发展目标，也将引领澳门产业走向多元化，以及淡化澳门对内地游客和博彩行业在经济和民生方面的过分依赖。
　　2021年3月1日，跨境博彩首次写进中国《刑法》，而《反洗钱法修订草案》的公开征求意见稿也在当年6月公布。随着澳门两大博彩中介机构太阳城和德晋的主要人员落网，澳门整体的中介业务基本已瓦解。澳门新《博彩法》也强调中介人不得参与娱乐场收入分成。与我们一直强调的VIP业务在资金流动继续受限的情况下或将进一步收缩吻合。
　　新《博彩法》鼓励博企拓展海外客源，并希望通过扩大海外客源的实质贡献，对博企税项进行部分减免。此举意在降低澳门对内地游客依赖（疫情前大陆游客占比逾70%，香港游客约20%），但放眼亚洲，澳门的竞争对手众多，从北到南，有包括日本、韩国、俄罗斯海参崴各自布局；东南亚有柬埔寨、越南、新加坡、菲律宾等近年来快速崛起。我们认为亚太各国以购物、美食、会展、滑雪、主题公园、名胜古迹、阳光海滩等，主打合家欢旅游体验，或对澳门博彩业带来一定压力。
　　长期来看，政策也将围绕“琴澳一体化”。澳门将融入大湾区的发展大局，针对“1+4”策略，以建设世界旅游休闲中心为目标，并重点发展“大健康、现代金融、高新技术、会展商贸和文化体育等”四大产业。此举欲淡化澳门在财政与民生上，对博彩行业的依赖，并引导澳门经济从单一产业向多元化过渡，让澳门经济可持续发展。本届的《施政报告》里，澳门政府希望逐步提升四大产业的比重，增强经济的发展动能和综合竞争力，着力构建符合澳门可持续发展的产业结构，并给出了争取未来非博彩业占GDP比重从2019年的约50%提高到约60%的目标。
　　▍风险因素：宏观经济复苏放缓；国内局部疫情反复；客流复苏不及预期等。