天风证券-敏华控股-1999.HK-盈利能力显著提升，功能沙发龙头收入修复可期-221126

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　　功能沙发龙头收入略承压，盈利能力显著提升，业绩表现超预期。FY23H1公司实现总收入95.33亿港元（yoy-8%，人民币口径同比-3.7%），毛利率38.8%（同比+2.6pct），归母净利润10.9亿港元（yoy+10.5%，人民币口径+15.6%），净利率11.8%（同比+2.1pct），主业净利率显著提升。
　　中国市场销售规模达到57亿港元，中国市场受疫情等影响较大，线上业务表现更为优异。中国市场收入57.13亿港元（yoy-10.7%，人民币口径6.6%），毛利率39.9%（同比+4.2pct），得益于原材料价格下降等原因，毛利率显著改善。其中（1）线下渠道收入41.9亿港元（yoy-9.7%，人民币口径-5.5%）；截至22Q3，线下门店（不含格调、普丽尼和苏宁门店）共6230家，净增262家，门店维持小幅净增长。（2）线上收入11.5亿元（yoy-1%，人民币口径+3.7%），公司积极采用短视频推广、自有店铺直播以及和头部主播合作等多方式销售引流，帮扶经销商引流。
　　海外市场稳定增长，Home集团承压。北美市场收入25.64亿港元，同比持平，毛利率41.8%（同比+0.7pct）；欧洲市场通过产品调整及市场战略调整，已凸显成效，欧洲（不含home集团）及其他海外市场收入6.7亿元（yoy+2.1%）；Home集团受俄乌战争影响，收入2.79亿港元，同比39.9%。
　　横向+纵向拓宽品类赛道，产品矩阵不断完善。沙发业务实现67.1亿港元（yoy-5%），其中中国市场沙发业务38.35亿港元（yoy-11.5%），其中ASP9145元/套（yoy-10%），量41.9万套（yoy-1.5%），床具业务实现15.06亿港元（yoy+2.8%）。
　　盈利预测与评级：公司为国内功能沙发龙头，龙头企业抗风险能力凸显，看好公司长期稳健发展，考虑到疫情影响，我们调整盈利预测，预计公司22/23年归母净利润为24.8/28.1亿港元，同比+10.2%/13.5%，(前次报告预计公司22/23年归母净利润为26.4/32.4亿港元，同比+17.5%/18.8%）对应PE分别为11X/10X，维持“买入”评级。
　　风险提示：原材料涨价风险；行业竞争加剧；门店拓展不及预期；地产交付不及预期；汇率波动风险。