国金证券-11月降准点评：再度小幅降准的意义？-221125

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　　事件：
　　11月25日，央行宣布于12月5日下调存款准备金率0.25个百分点(不含已执行5%准备金率机构)。
　　点评：
　　国常会之后，降准操作如期而至、降幅仍相对克制，大体符合市场预期
　　国常会提及降准之后，降准操作如期而至、基本符合过往经验规律。央行宣布于12月5日下调存款准备金率0.25个百分点（不含已执行5%准备金率机构）；本次下调后，金融机构加权平均存款准备金率约为7.8%。在此之前的12月23日，总理在国常会上已提及“适时适度运用降准等货币政策工具、保持流动性合理充裕”；过往经验显示，总理提及降准后，央行多在一周之内宣布降准操作。
　　降准幅度仍相对克制、大体符合市场平均预期。此次全面降准，是继今年4月之后第二次0.25个百分点幅度的降准，低于过往0.5个百分点的降幅；释放长期资金约5000亿元，也只有过往的一半左右。考虑到12月尚有5000亿元MLF到期，央行如何操作或影响年底长期资金实际净投放，后续变化仍需进一步跟踪。
　　经济承压下，降准缓解银行负债压力、配合稳增长，对市场影响相对中性
　　经济“二次探底”风险加大下，降准有助于稳定预期、引导机构配合稳增长。央行答记者问中提及本次降准3个目的，一是保持流动性合理充裕，落实稳经济一揽子政策措施，二是增加金融机构长期资金、支持受疫情影响微观主体，三是降低融资成本。上次在12月降准还要追溯到2011年，均是外需走弱拖累出口加速下滑、经济下行压力加大的阶段，当前经济活动还显著受到疫情反复的抑制。
　　降准对资本市场的影响相对中性，核心矛盾或将回归基本面。过往经验显示，降准之后债券市场往往受益、股票市场规律不一；但近两次缩幅降准后，债券市场表现有所不同，国常会提及降准后，债券收益率有所下行，降准公布后收益率反而有所上行，与收益率所处水平、经济预期等因素紧密相关。短期来看，降准有助于缓解机构对年底资金面的担忧；中长期来看，债券市场或回归基本面驱动。
　　总量政策进一步宽松空间有限，结构性工具配合财政、准财政发力仍是主流
　　货币流动性环境或维持相对宽裕、不具备持续紧的基础，但总量货币政策进一步宽松的空间或相对有限。年底降准，稳定市场预期的同时，也有助平抑跨年资金波动，与公开市场操作配合，维护货币市场流动性。但进一步降准的空间有限，一方面是当前准备金率已处于历史绝对低位；另一方面，三季度货币政策执行报告显示，央行对需求驱动的通胀关注明显上升，或影响总量政策工具的操作
　　经济承压下，PSL、再贷款等结构性工具或继续发力，配合财政、准财政稳增长。财政担当重任、货币与之配合是当前稳增长主要搭配，除适度降准降息外，央行更多运用再贷款等结构性工具，引导机构加大对实体支持，推动相关贷款明显增长。目前，部分再贷款工具额度已用完，后续或仍有追加空间；PSL的重启，加大对政策性银行的支持，也一定程度降低降准补充基础货币的必要性。
　　风险提示：政策效果不及预期，疫情反复。