中信证券-中联重科-000157-投资价值分析报告：需求筑底，新品类+国际化布局开启成长新征程-221125

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　　公司是国内一线的工程机械整机企业，在4Q22国内工程机械行业需求触底向好的大背景下，公司传统起重机械、混凝土机械有望企稳，同时具备挖掘机、高空作业平台等领域市占率提升、海外业务拓展等两大增长方向，2023年公司业绩有望止跌回升。我们预计公司2022/23/24年归母净利润为26.1/37.3/51.7亿元。公司属于周期股，在周期性行业景气底部采用PB估值法更为合理，对比可比公司当前平均PB1.95x的估值水平，公司当前PB仅为0.92倍。考虑到公司当前处于业绩向上拐点，公司过去十年PB均值为1.13x，我们给予公司2023年1.13xPB，对应675亿元的合理市值，对应目标价7.8元，首次覆盖给予公司“买入”评级。
　　▍公司概况：产品线布局全面的工程机械整机企业。公司是从长沙建设机械研究院体制改革孵化而来的、以工程机械为核心的大型装备制造企业。公司产品涵盖混凝土机械、起重机械、挖掘机、桩工机械、高空作业平台、农业机械等多种品类。其中起重机械、混凝土机械、高空作业平台在业内具有领先地位。2022年前三季度公司实现营收306.5亿元/YoY-43.7%，归母净利润21.7亿元/YoY-62.3%，扣非净利润15.6亿元/YoY-70.5%，收入及利润规模位于国内工程机械整机企业第一梯队。
　　▍行业分析：国内工程机械行业需求基本触底，4Q22开始有望逐渐向好。2021年Q2开始随着地产需求收缩，工程机械行业进入景气下行周期，挖机、混凝土机械、起重机械等核心工程机械类产品在国内市场的销量均大幅下滑。2022年受地产开工低迷，2022年4月到2022年9月房屋新开工面积月度数据同比均下滑40%以上，同时叠加疫情影响，2022年前三季度工程机械行业需求继续下降。但随着近期地产相关政策的不断调整，预计明年地产新开工面积下滑幅度有望收窄。同时为对冲疫情对经济的不利影响，国家财政、货币政策再度向稳增长方向调整，基建需求持续发力。2022年9月份除混凝土机械外，其他主要品类月度同比销量均开始逐步止跌转正，我们预计从2022年Q4开始，工程机械行业需求有望逐渐向好。
　　▍公司分析：产品线拓展、国际化战略、技术研发、渠道&服务体系共筑公司核心竞争力。(1)产品线拓展：2018年以前公司产品线以起重机械、混凝土机械、农机、环卫机械为主。近年来公司调整产业方向，在保持传统起重机械、混凝土机械行业优势的同时，出售环卫机械业务，大力发展以挖掘机为核心的土方机械以及高空作业平台等工程机械核心品类。公司聚焦工程机械主赛道，获得更广阔的成长空间和领先的行业地位。(2)国际化战略：公司坚持国际化发展战略，大力拓展公司海外业务，持续提升品牌影响力。2022年上半年在国内需求低迷的大背景下，海外收入达38.9亿，同比增长40.5%，收入占比已达18.3%。未来海外收入占比有望进一步提升，有效平滑国内行业周期波动。(3)技术研发：公司坚持大力投入研发，通过不断研发，保持公司起重机械、混凝土机械的产品技术优势，同时大力研发挖掘机、高空作业平台等新产品，拓展相关业务产品线。公司积极布局研发电动化、智能化的新一代工程机械产品，保持长期的产品竞争优势地位。(4)渠道&服务体系：公司通过优化管理和信息化改造，进一步强化销售渠道及售后服务体系，以更好地提升客户服务能力。同时公司大力拓展海外的销售渠道及售后服务体系，为公司国际化的大战略提供良好的渠道网络和技术服务保障。
　　▍风险因素：国内地产、基建项目刺激力度不及预期，导致国内工程机械需求不及预期；工程机械产品激烈价格战，导致公司毛利率下降的风险；原材料价格大幅上涨，影响公司毛利率；新冠疫情发展超预期，对公司国内供应链保供以及海外发货造成不利影响；国际贸易政策及汇率大幅波动的风险；海外经济下滑的风险等。
　　▍投资建议：公司是国内一线的工程机械整机企业，在4Q22国内工程机械行业需求触底向好的大背景下，公司传统起重机械、混凝土机械业务有望企稳，同时具备挖掘机、高空作业平台等领域市占率提升、海外业务拓展等两大增长方向，2023年公司业绩有望止跌回升。我们预计公司2022/23/24年归母净利润为26.1/37.3/51.7亿元。公司属于周期股，在周期性行业景气底部采用PB估值法更为合理，对比可比公司当前平均PB1.95x的估值水平，公司当前PB仅为0.92x。考虑到公司当前处于业绩向上拐点，公司过去十年PB均值为1.13x，我们给予公司2023年1.13xPB，对应675亿元的合理市值，对应目标价7.8元，首次覆盖给予公司“买入”评级。