华创证券-宏观视角看城投系列之一：聚焦人口，如何看城投的区域性机会？-221125

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　　本篇报告作为宏观视角看城投系列的首篇，我们聚焦人口要素，试图说明以下几个方面的内容：
　　为什么要考虑人口因素？
　　1、传统城投研究框架侧重中、微观分析，但对区域的中长期发展趋势和潜力进行研判，还需要引入宏观视角；
　　2、人口在不同区域间的分配格局将影响区域中长期发展潜力。劳动力人口占比与我国经济增速呈正相关；当前人口红利逐步消退，人口在不同区域间的流动分配将会对区域的经济发展产生影响；
　　3、人口流动对于区域财政实力的传导，间接影响城投信用资质水平。区域人口流动对城投平台未来的偿债能力及后续再融资能力的评估具有重要意义。
　　我国人口整体面临怎样的发展趋势？
　　1、总人口即将迈入负增长阶段、进入“低生育率”区间；
　　2、劳动人口持续负增长，老龄化趋势不断加深；
　　3、与日、美相比，我国正面临着“未富先老”的局面。
　　人口流动的区域性特点有哪些？
　　1、常住人口增量的区位差异由“东西”转向“南北”。人口下降最多的省份由湖北、四川、重庆和贵州等中部地区转变为黑龙江、吉林和辽宁等东北地区；
　　2、“省内流动”为主的结构进一步增强。省内流动人口占比由61%上升至67%，而跨省流动人口从39%下降至33%；
　　3、省会城市对人口的虹吸效应愈发明显。成都、广州、西安、郑州和合肥等省会城市人口增量较为明显。
　　人口流动与区域实力及城投债的市场表现相关性如何？
　　1、区域实力方面，引入GDP和人均GDP作为衡量经济实力的指标，一般公共预算收入和政府性基金收入作为衡量财政实力的指标分别与流动人口规模进行拟合，发现：人口流入一定程度上有助于提高区域经济发展水平，提升地方财政实力，进而增强当地城投的偿债能力。
　　2、城投债市场表现方面，分别从一、二级两个角度出发，发现：流动人口规模较大的地级市往往在城投债市场表现更加活跃，也更易获得债券市场投资者的认可。
　　聚焦人口如何看城投的区域性机会？
　　1、从已有的现实情况出发，东部地区对人口的吸引力依然很大，但中西部地区存在成本、政策支持等优势；
　　2、从中央及地方发展政策视角出发，“强省会”战略、人才引进政策、因人施策的相关政策指导纷纷出台；
　　3、从当前区域的市场表现出发，引入流动人口、流动人口占比、常住人口增速这三个指标作为核心考量要素，加以综合财力、GDP等指标作为辅助参考，对292个样本地级市和388个样本县级市进行筛选，最后得出：深圳、广州、成都、苏州等地级市，江苏昆山市、浙江义乌市、浙江慈溪市等县级市流动人口规模较大、常住人口增速较高，投资者可给予更多关注。具体筛选结果参见正文。
　　风险提示：城投监管政策发生超预期变化，人口数据统计存在误差