国泰君安-行业配置研究系列07：基金持仓还原在行业轮动上的应用-221124

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　　本报告导读：
　　本篇报告中，我们完成了公募基金的季报持仓还原、月度行业持仓计算、基金优选等工作，并在此基础上构建了基于公募持仓的行业轮动策略。2012年以来，策略年化收益为16.71%，相对于基准指数年化超额收益7.4%，月度胜率61.2%。除行业轮动模型本身外，本文在搭建模型过程中所尝试的基金持仓还原、行业暴露测算等方法，也能为投资者在基金研究、FOF组合管理等方面提供一些参考思路。
　　摘要：
　　基于基金持仓构建行业轮动策略流程。本文是继北向资金模型后，第二篇基于资金流的行业轮动模型。与我们此前研究的北向资金流模型不同，公募基金披露的个股持仓数据相当有限且有一定的时滞，因此基于基金持仓构建行业轮动策略需要进行一定的准备工作，具体包括以下四个流程：一是季报持仓还原，二是每月行业持仓计算，三是基金池筛选，四是因子计算。
　　“两步法”还原基金全部持仓。本章我们通过“两步法”来还原基金季报的全部持仓：第一步是通过上市公司十大股东还原基金的“真实持仓”；第二步利用基金行情、基金经理投资池、证监会行业限制等公开信息通过最优化方法还原基金“模拟持仓”。通过该方法能够较为准确地还原基金季报持仓，2009年以来持仓补全法的单个基金平均行业误差均值为1.26%，小于重仓股归一法的1.96%。
　　基金月度行业持仓比例计算。本章我们结合季报持仓还原结果，利用带约束的Lasso回归模型来计算基金的月度行业持仓，并将持仓法与回归法结合计算最终行业持仓比例。最终，基于持仓法与回归法结合的行业持仓比例计算结果准确性要略高于回归法，而及时性和数据样本量要高于持仓法。
　　基金池搭建。在本章，我们完成了宽基基金池、头部基金池、行业轮动优选基金池3个基金池的搭建，其中行业轮动优选基金池借鉴了Brinson模型的原理，以DifAR和DifRankIC两个指标来衡量基金的行业配置能力。截至21年底，宽基基金池、头部基金池、行业轮动优选基金池分别有2928、100、299只基金。
　　基金持仓因子计算及测试结果。基于基金行业持仓数据，我们从静态配置、动态增持、持仓分歧三个角度设计了10个基金持仓因子，并分别在3个基金池中进行计算，最终挑选5个因子参与复合策略合成。2012年以来，策略年化收益为16.71%，相对于基准指数（中信一级行业等权）年化超额收益达7.4%，超额收益最大回撤为23.41%，信息比率为0.67，月度胜率61.2%，月度调仓单边换手率为30.9%。模型11月最新持仓为电子、机械、食品饮料、计算机、电力设备及新能源。
　　风险提示：量化模型基于历史数据构建，而历史规律存在失效风险。