国泰君安-建材行业：悲观的尾声，翻新市场的萌芽-221124

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　　本报告导读：
　　地产对供给端政策的调控已经进入到拐点，翻新市场表现出萌芽启动的特征。
　　摘要：
　　维持建材行业“增持”评级。地产对供给端政策的调控已经进入到拐点，行业修复的节奏跟随需求端但方向确认。近两年建材行业压力测试下，翻新市场表现出萌芽启动的韧性，而伴随综合房龄的上升，翻新市场有望持续增长，一方面将贡献行业需求持续，也将逐步改善行业的商业模式与估值体系。重点推荐在B端和C端领域，渠道+产品占优的龙头建材上市公司，东方雨虹等防水龙头，伟星新材，北新建材，三棵树，蒙娜丽莎，兔宝宝，苏博特等。
　　地产产业链走向悲观的尾声，美国可以对标长期需求的刚性。建材开工端，竣工端，减值端受到资金环境影响明显。而近期地产板块正迎来新的政策拐点，需求端将决定修复节奏，但改善的方向确定，悲观迎来尾声。我们以美国作为后城镇化时代的锚定指标，测算后城镇化时代国内每年房产交易实际潜在总需求可以展望2600万套左右，而新房1000万套有望成为近年的底部区间长期二手房交易占比提升的趋势将越来越明显。
　　建材翻新贡献初现，房龄推升翻新率是增长动力。2022年前三季度，建材板块C业务营收韧性呈现明显的优势。C端市场的崛起，一方面受益于前期新盘毛坯推盘带来的需求延续释放；另一方面不可否认的是，中国存量房翻新的市场已经开始悄然崛起。当存量房综合翻新率达到33%，也就是2025年前后，将形成新房毛坯，住宅翻新每年各500万套的市场市场规模。翻新率会伴随着时间的推移，呈现出不断提升的趋势，加权翻新率很快将提升至2030年的41.8%与2035年的51%。商业等非住宅市场保守估计规模也有住宅市场的同等规模，因此我们仅计算几个代表性的核心品类，其形成的C端实际市场空间就有望合计超过2000亿元，同时将伴随全国加权翻新率的提升，将拥有内生性的成长能力。
　　渠道和品牌为王，行业商业与估值体系将改善。目前C端建材领域，中国特色的渠道模式初现雏形，渠道端口的B端和C端界限将越来模糊；低频消费品的特点坚定专业人士的价值；物业，老旧小区改造等渠道具有明显的中国特色。扩品类是所有成功消费品集团的共同选择，品牌上市公司将迎来扩品类和收并购的黄金期，上市公司有望逐步形成估值优势和持续并购的正向促进循环。伴随建材行业消费化业务占比的提升，国内建材行业将逐步从商业模式的对标，发展成报表和估值体系的对标。
　　风险提示：房地产宏观政策风险、原材料成本风险。