中信证券-中国能建-601868-投资价值分析报告：电力建设领军企业，加速转型新能源投资-221124

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　　中国能建为全产业链综合性特大型集团，火电重启提速下有望充分受益。同时公司积极抢抓新能源发展机遇，根据公司规划，我们预计公司“十四五”新能源运营业务收入及利润可增长近300%。同时根据国家能源局规划叠加电价改革落地，我们预计未来十年抽蓄建设市场增长将大幅提速，公司市场份额有望达到30%，充分受益。我们预测公司2022~2024年EPS为0.18/0.22/0.27元，考虑到公司未来三年业绩复合增速预测20%左右，同时作为龙头可享有一定估值溢价，参考可比公司中国电建、粤水电、三峡能源2023年Wind一致预期PE估值在15x左右，我们给予公司2023年PE15x，给予目标价3.3元，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　▍全产业链服务综合性特大型集团。中国能建成立于2014年，由能建集团及电力规划设计总院共同发起设立，2021年吸收合并葛洲坝从而在上交所挂牌上市，是一家为中国乃至全球能源电力、基础设施等行业提供整体解决方案、全产业链服务的综合性特大型集团公司。公司收入主要来源于工程建设业务，近三年占总营业收入的比例稳定在70%以上；其次是工业制造业务，近三年收入占比在9%左右。盈利方面，近年公司毛利率小幅上升态势，从2013年的12.68%提升至2021年的13.16%。
　　▍工程建设与勘测咨询：电力设计施工份额较高，新旧能源发展并举。中国能建旗下15家子公司获得工程设计电力综合甲级资质，数量位居第一；旗下6家工程局具备水利水电工程总承包特级资质，仅次于中国电建。得益于以上优势，公司累计完成国内90%以上的电力规划科研、咨询评审、勘测设计和行业标准编制，完成80%的火电勘测设计、60%的火电建设、50%的大型水电施工。考虑到电规总院提出保障未来三年1.4亿千瓦煤电按期投产，带动行业投资规模达到4000亿元以上，公司有望充分受益。另外，公司也计划将产业链向风电、光伏等清洁能源延伸，截至2021年执行施工任务的新能源项目累计装机容量超过1亿千瓦。2021年公司新签国内外电力及非电工程合同金额达到8726亿元，同比增长51%，其中新能源及综合智慧能源新签合同额1927.7亿元，同比增长53.2%，显示公司积极抓住新能源发展机遇，新能源订单合同占比不断提升。
　　▍电力投资与运营：“十四五”装机规划增幅3x以上，利润贡献达25亿元。截至2021年底，公司累计投运控股并网装机容量4.63GW，清洁能源装机占比50%以上。公司发布践行碳达峰、碳中和“30·60”战略目标行动方案，提出到2025年公司控股新能源装机容量力争达到20GW以上，相比2021年整体股装机水平增长3x以上，公司预计到2025年控股新能源装机（含水电）占比将上升至95%左右。我们预测到2025年公司电力投资与运营业务收入可达到178亿元，较2021年增幅260%以上，对应2021-2025年CAGR达到40%左右；净利润或达到25亿元，相比2021年增厚近3x。
　　▍抽水蓄能：预计未来10年建设进度将大幅提速，公司份额达30%。我国2021年底抽水蓄能装机容量为36.4GW，根据国家能源局印发的《抽水蓄能中长期发展规划（2021-2035年）》，到2025年，抽水蓄能投产总规模达到62GW以上；到2030年达到120GW左右。2021年国家发改委发布《关于进一步完善抽水蓄能价格形成机制的意见》，其中提出一方面通过容量电价保障投资企业6.5%的保底资本金内部收益率，另一方面通过20%电量电价分成，打开投资企业盈利向上弹性，激发各方参与建设的积极性。中国能建葛洲坝集团先后承建江苏宜兴等多个抽水蓄能电站等项目，并在2022年与中国电建联手成立联合体承接抽水蓄能项目。根据北极星储能网统计数据，截至2021年已建及在建的抽水蓄能项目，中国电建和中国能建的份额达到90%以上，行业集中度较高，其中中国能建份额达到30%。
　　▍风险因素：公司新能源项目建设进度不及预期；行业新旧基建投资不及预期；行业竞争风险加剧；局部疫情反复扰动风险；原材料成本大幅波动；我国抽水蓄能建设进度不及预期。
　　▍盈利预测、估值与评级：公司属于能源电力建设龙头，我们预计其未来会积极把握新能源及储能建设发展机遇，同时盈利水平更优。我们预测公司2022~2024年EPS为0.18/0.22/0.27元，现价对应PE为13/11/8x。考虑到公司业绩年均复合增速预测20%左右，同时作为龙头可享有一定估值溢价，参考可比公司中国电建、粤水电、三峡能源可比公司Wind一致预期PE估值在15x左右，以及公司历史PB平均估值水平在1.24x左右，我们给予公司2023年目标价3.3元，首次覆盖，给予“买入”评级。