财通证券-得邦照明-603303-聚焦“控制器+”新战略扬帆起航-221123

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　　通用照明出口龙头，发力转型新业务车载板块打造第二增长曲线：得邦照明产品涵盖民用照明、商用照明产品及车载产品三大品类，其中通用照明为传统主业。目前公司已在全球70多个国家和地区与近500家分销商、批发商、渠道商和代理商建立了长期稳定的合作关系，形成渠道优势。2021年公司海外营收41.08亿元，占总营收78%，2021年海外销售收入在同行业中位居第二。在通用照明领域市场份额持续提升的同时，公司向车载照明及车载控制器领域拓展，致力成为中国车载零部件行业的一流企业、打造公司成长第二增长曲线。目前公司车载业务产品涵盖前大灯驱动器（LDM）、电池管理系统（BMS）及车灯部件系列产品，已量产并应用于多家知名终端汽车品牌，22H1车载业务营收1.70亿元，同比增长84.15%。
　　车载业务步入国产替代黄金时期，公司内生外延并重着力布局：2021年全球汽车控制器和车用照明市场规模分别约6000亿元和2000亿元，外资龙头企业均占据主导地位，但随着智能终端持续创新、国内新能源汽车渗透率持续快速提升、中国企业的制造成本优势，海外产能在不断向国内转移，在疫情背景下国产替代进程有望加速。目前通过内研与外购良勤、良信鹏公司已拥有专业研发、供应链、制造和市场团队，与松下、华域视觉、万向、零跑、海拉和三立等公司建立起良好合作关系。根据2021年报，公司现有平台型车载控制器定点项目和车用照明项目预计订单累计约30亿元，涉及保时捷、奥迪、大众、日产、大发、丰田等主机品牌，标志着公司在车载控制器和车用照明业务领域取得了重要突破。未来随车载业务建设完毕，毛利率有望回归行业平均水平，加上车载业务收入体量提升，有望带动公司整体利润率水平向上。
　　通用照明行业持续出清，龙头公司市场份额稳步提升：通用照明行业市场规模大、下游应用领域细分品类多，但需求较为稳定、重复购买率低，行业规模较为稳定，以存量竞争为主。2019-2021年通用照明在中国LED照明应用市场中的市占率分别为42%、46%、47%，增速已明显放缓。2021年中国照明企业注册数量从2020年的33万家下降至30万家，在延续8年的持续增长后首次下降。当前生活环境向智能化、人性化发展，对产品的技术力要求持续提升。同时原材料价格、汇率波动等外界环境不确定性加剧背景下，部分中小企业由于议价能力、资金实力、技术更迭能力不足被出清。2022年上半年，LED照明灯饰行业已有39家企业进入破产清算阶段，2021年全年仅为25家，行业龙头集中度提升。
　　盈利预测与投资评级：预计公司2022 /2023 /2024年营收分别为48.50/55.40 /67.56亿元，净利润为3.11/4.54 /6.66亿元，对应EPS 0.65 /0.95/1.40元/股，当前股价对应2022E~2024E市盈率28.41 /19.45 /13.24倍。得邦照明作为行业出海龙头公司，在通用照明行业持续出清的情况下，车载业务内生外延着力布局迎来发展良机，首次覆盖，给予增持评级。
　　风险提示：原材料、海运费涨价风险;车载项目落地低于预期；LED行业竞争加剧。