长江证券-景嘉微-300474-深度研究：GPU领军企业，国产生态加速成长-221119

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　　图显稳健发展，GPU驱动成长
　　公司成立于2006年，成立之初率先自主研发成功VxWorks嵌入式操作系统下M9芯片驱动程序，随后又解决VxWorks系统下3D图形处理难题，具备了从底层驾驭图形显控产品的能力，依托于此开发出的图形显控模块在国内机载航电系统图形显控领域占据了大部分市场份额。凭借在图形显控领域的技术积累，公司也开始着手研发具备自主知识产权的图形芯片产品，以实现对国外产品的替代，目前已成功推出JM5400、JM7200和JM9系列图形处理芯片，在军用和商用领域均实现了较为广泛的应用。2021年公司营收达到10.9亿元，同比增长67.2%；归母净利润达到2.93亿元，同比增长41.0%。随着GPU产品矩阵不断丰富，公司在通用领域逐步开展国产替代，成为了近两年成长的重要驱动力。2021年和2022年上半年，芯片业务占公司营收比重已经分别达到了41%和38%，成为了除图形显控领域之外的第二大业务。
　　GPU空间广阔，关注国产替代
　　GPU目前已经广泛应用于从小到图像解码，大到超级计算机的各种计算领域，进入到了高性能计算的主流行列，具备广阔的使用场景。2021年全球GPU市场规模约334.7亿美元，到2030年有望增长至4773.7亿美元，复合增速达到33.3%，3D图像显示、人工智能深度学习的需求支撑GPU市场持续增长。全球竞争格局来看，英伟达、AMD、英特尔占据着主要市场份额，其中在独显领域，2022Q2英伟达和AMD的市场份额分别达到79%和20%；在PC领域，2022Q2英特尔、AMD、英伟达市场份额分别为62%、20%、18%。2021年中国大陆GPU市场规模约70亿美元。近年来，我国本土GPU厂商也已开始不断涌现，大多处于发展的早期阶段，仍在量产和商业化层面进行探索，产品则多面向于细分多功能和通用计算领域，其中部分具备竞争力的产品已经能够针对性的实现国产替代，同时也在推动共建国产操作系统生态。
　　产品加速迭代，迎国产生态机遇
　　公司GPU产品性能持续提升，且研发周期不断缩短。JM5400于2014年流片成功，主要针对军用图形显示的需求设计，也是国内首款具有完全自主知识产权的高可靠图形处理芯片；JM7200于2018年流片成功，兼顾专用与民用市场，通用领域主要应用于桌面办公计算机，已完成与国内主要的CPU和操作系统厂商的适配工作；JM9系列于2021年流片成功，主要面向通用领域，目前已推出两款产品，均可满足地理信息系统、媒体处理、CAD辅助设计、游戏、虚拟化等高性能显示和人工智能计算需求。目前JM7200已在金融、轨交、教育、办公等多个下游领域得到了广泛的应用，JM9也即将迎来放量增长。随着信创芯片、操作系统逐渐由可用向好用转变，下一步信创应用生态将迎来黄金发展阶段，我国在面对多轮制裁后已经加速了相关芯片产业自主创新的步伐，未来公司有望充分受益于国产化生态的发展。
　　盈利高增长，看好长期发展趋势
　　基石业务稳健发展，国产生态加速成长。图形显控领域，公司技术壁垒较高，竞争格局稳固，长期增速有保障。随着信创市场和国产生态进入加速期，芯片业务有望实现超越行业的增速，成为加速成长的重要驱动力。我们预计公司2022-2024年实现归母净利润为2.72亿元、4.00亿元、5.13亿元，对应当前股价市盈率水平为106x、72x、56x，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示
　　1、信创节奏存在不确定性；
　　2、公司产品进度存在不确定性。