安信证券-2022年城投债市场回顾：四条主线、四个阶段与三个关键词-221121

《安信证券-2022年城投债市场回顾：四条主线、四个阶段与三个关键词-221121（18页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《安信证券-2022年城投债市场回顾：四条主线、四个阶段与三个关键词-221121（18页）.pdf（18页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

　　2022年城投政策的四条主线
　　（1）融资严格监管。2022年隐债严监管不变，财政部两次通报新增隐性债务问责典型案例，广东、上海、北京、西藏、陕西、湖南等部分区域隐债清零推进。城投融资政策持续偏紧。①境内债方面，“借新还旧债”发行占比持续提高、“补流债”发行占比持续下降，交易所政策收紧力度明显高于银行间。②境外债方面，上半年城投美元债发行收紧，8月美元债发行由“备案制”改“审核制”，发行难度进一步上升。（3）非标融资方面，多省加大对定融、融资租赁、违规融资中介等的监管力度。
　　（2）债务省负总责。2022年6月13日，《关于进一步推进省以下财政体制改革工作的指导意见》（国办发〔2022〕20号）发布，作为2021年国发5号文的承接，主旨是厘清省以下财政的事权和财权，增强基层保障能力。其强调“坚持省级党委和政府对本地区债务风险负总责”，强化了强省弱主体的挖掘逻辑。
　　（3）区域定向支持。2022年国务院和财政部针对贵州和山东出台专项文件，支持区域发展和债务化解。有助于为相似地区提供化债方案的范本。
　　（4）政策资金托举。政策性开发性金融工具、专项债、设备更新改造专项再贷款等对地方项目建设提供资金支持，在财政收入下行、城投融资趋紧的情况下，为拓宽城投资金来源起到正向作用。
　　2022年城投债市场的四个阶段
　　（1）1-3月：利率V型走势，利差震荡走阔。年初到春节前，受降息带动，城投债收益率跟随无风险收益率下行，春节后收益率抬升。期间部分区域城投新增负面舆情，叠加城投债一级供给为年内最为充裕的时间段，城投债信用利差多数主动走阔。这一时期市场高度偏好短债，对区域下沉较为谨慎。
　　（2）4-8月：“资产荒”下的城投债牛市。4-8月利率债总体震荡，资金利率维持低位，为信用债配置提供支持。期间城投债净融资处于低位，4-5月尤其低迷，利好城投的政策陆续出台，包括央行23条“保障融资平台公司合理融资需求”，国发20号文强调“省负总责”，支持以县城为重要载体的城镇化等，期间尾部区域筹集资产资源保障城投债券持续兑付，城投债挖掘热情明显提高，4-8月城投信用利差大幅收窄至历史低位。湖北、江西、安徽、江苏、浙江等省份的区县城投平均收益率下行幅度居前。
　　（3）9-10月：资金面收敛，利差回归震荡。9月资金边际收敛，在经历了4-8月“资产荒”行情后，城投信用利差降至历史较低分位，而局部区域城投负面舆情仍在增多，城投信用利差进一步压缩面临诸多掣肘。9-10月城投信用利差整体处于震荡水平。
　　（4）11月以来：债市整体调整下的收益率上行。11月中旬以来的债市调整中，城投债收益率上行幅度大于产业债。流动性较好的市级城投收益率上行幅度普遍较大，安徽、河南、江苏、湖北、江西等诸多省份市级平台收益率抬升幅度大于区县城投。
　　2022年城投债的三个关键词。
　　（1）城投整合与主动债务管理。2022年为城投整合大年，其中上层新设跃升为较为主流的整合方式。从整合效果看，平台间的实质融合配合区域良好的债务管理可起到引导区域融资成本下行的作用。
　　（2）省份抱团与区域分化。20号文强化“省负总责”较大支持了城投债强省弱主体的挖掘逻辑。2022年资金向东部省份集聚，浙江和江苏净融资位居全国前列，甘肃、贵州、云南等八个省份净融资录得负值。1-10月江苏、湖北、安徽、江西、新疆平均收益率下行幅度居前，甘肃、贵州、云南等平均收益率上行。
　　（3）地产约束与财政紧平衡。房地产市场下行从中观和微观两个层面影响城投的偿债能力，中观层面土地出让金回落影响城投的政府回款，微观层面城投具体从事房地产业务，涉及项目去化、民企合作、保交付等，影响城投主体的经营回款。目前已有一系列措施出台遏制房企流动性困境蔓延以及促进销售企稳，但政策起效仍需一定时间，尤其是需求端的修复，传导到土地端仍有时滞。对弱区域城投而言，土地出让金低迷、地产业务去化承压、融资政策偏紧，强省抱团下融资环境趋弱，资金链处于紧平衡状态，2023年城投涉房风险仍是值得关注的变量之一。
　　风险提示：房地产市场超预期、城投监管政策超预期、信用风险超预期、数据处理偏差等。