国泰君安-债市周度思考：11月第3周利率策略思考-221121

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　　摘要：
　　当前债市格局已经相对清晰，下阶段波动可能会加大。如果是负债端较为稳定的投资者，可以通过快进快出的方式进行长端利率债交易，但切记不要恋战，可能会频繁发生“捡芝麻，丢西瓜”的情况。对于绝大多数投资者，特别是临近年末负债端不够稳定的账户，要继续找机会调结构、降仓位。经历过这一轮行情，每一名债市投资者需要思考的是，面对纯债策略较为单一，理财净值化后市场又极其内卷的现状，如何建构符合自身投资风格的“反脆弱”体系。
　　展望2023年，我们总体上认为国内宏观经济边际上会比2022年要更好一些，但外部风险可能要比2022年大一些。主要的风险点在于，海外经济的波动对外需产生冲击，以及隐含的需要货币政策对冲，力度和时间点都比较难把握。我们认为基准情形是美国经济软着陆，2022年导致美国高通胀的能源、供应链、租金、人工几大问题都能得到缓解，而按揭贷款利率下降有利于促进美国的消费，从而拉动经济。但欧元区的衰退风险更大一些，能源不自主以及产业流出是比较重要的原因。四季度来看，我国出口已经走入了向下的通道，而这是疫情后对国内经济最大的超预期支撑来源，这就要求内需要能够补足缺口。
　　上周债市出现收益率强上行，其背后市场情绪波动及自我实现的是主因。近年来随着理财新规过渡期结束，理财净值化完成，理财子由债市的“稳定器”变成了“放大器”。上周从周二起，理财子每日二级市场利率债净卖出都在50亿元以上。但事实上，理财子的交易行为仍然具有一定的银行系机构的配置特征，这使得本次债市大跌后，随着债市利率的提升，长期配置需求的恢复，理财子可能再次发挥出“稳定器”的作用。
　　Q3货币政策执行报告宽货币属性下降、宽信用的属性增强，同时央行关于国内经济恢复的乐观程度、内需引发的通胀、总量工具的谨慎这三方面都超市场预期。