东方证券-固定收益2023年度投资策略：趋势与拐点-221121

《东方证券-固定收益2023年度投资策略：趋势与拐点-221121（56页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《东方证券-固定收益2023年度投资策略：趋势与拐点-221121（56页）.pdf（56页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

　　研究结论
　　利率债：今年债市相对往年存在显著不同之处。全年基本面呈现弱修复状态，金融数据改善并不持续，对基本面数据领先作用难以显现。财政替代央行，通过留抵退税投放基础货币，银行负债端充裕，资金面自4月开始极度宽松。表外理财由于负债端增长稳定而可配资产难以放量，面临更加显著的资产荒。体现为今年长端利率偏震荡、短端快速下行，国开隐含税率达到历史低位。近期债市出现较大幅度调整，主要是以上特点发生了一些改变，短期债市步入负反馈过程中，债市利率出现较大幅度的反弹。但这种调整是否意味着今年债市的趋势已被彻底扭转，我们认为言之尚早，还需要进一步观察。从逻辑上看，债市不具备持续大幅调整的基础，结合目前的估值水平判断，债市已基本调整到位；但从机构行为来看，理财赎回、非银机构降杠杆的负循环尚未完全打破，债市仍有继续超跌的压力。我们建议短期采用防御策略为主，同时逐步关注因机构行为被放大调整幅度，受伤较重品种的重新介入机会。至于反转拐点，进入23年后可重点关注地产成交、信用债发行、存单发行等信号。
　　信用债：城投债方面，今年前10个月城投债发行供给收缩，同时地产风险不断发生，导致风险可控的票息资产欠缺，流动性宽松格局下机构可配资金充裕，资产荒格局推动信用利差收窄。但今年土地出让收入下滑严重，着眼远处，城投基本面走弱值得关注。城投标债刚兑虽未破，但今年非标、商票等非债券形式的债务屡有负面舆情。展望2023年，城投发债预计仍面临偏紧的环境，供给量或持续收缩，更多关注需求层面可能产生的变化。机构继续做城投信用下沉的意愿变低，风险偏好可能趋于收紧，低层级、弱资质城投一级发行和二级估值可能面临不利。此外也需警惕利率风险带来的估值压力，随着无风险利率出现一定幅度调整，理财产品净值有所波动，城投债或将面临一定抛售压力。产业债方面，今年地产债风波不断，出险房企数量不断增多，三季度后政策拐点明确，后续关注地产政策实质落地效果，销售、融资方面的修复仍待验证，行业拐点明确后可考虑布局“剩者为王”格局下的央国企标的机会。其余多数行业偿债能力改善，行业景气度分化，上游资源型周期行业如煤炭、有色业绩表现普遍较好，债券估值较为稳健、利差压缩趋势明确但处低位，而近期偏弱主体板块利差已出现回调，后续仍需观测行业盈利周期的演变，建议优选偏强主体赚取相对票息，资质下沉需谨慎。特殊品种：供需失衡格局下，金融资本债利率属性强化，资产荒格局仍将延续，金融资本债的挖掘热度尚存，但随着基本面改善，利率中枢或小幅上移，存在市场估值调整的可能，可待利差调整充分后，择机入场；企业永续债发行热度回暖，关注央国企配置机会；ABS供给端缩量后续有望回暖，关注品种利差挖掘空间，例如零售类ABS底层资产仍具有一定配置价值，优质资产可通过久期或夹层获取息差；对于强主体属性ABS，挖掘中高等主体的品种利差和层级利差。
　　可转债：今年供给端增速略有放缓但整体稳定，需求端投机资金撤出，散户参与门槛变高，机构占比升高，转债逐渐成为固收领域必配资产。因此在即使在监管趋严，投机资金退出的行情下，转债估值依旧能维持高位。当前权益市场底部特征显著，疫情影响逐渐减弱，但转债市场过高的估值仍是侵占了未来的上行空间，或将出现正股下行转债跟跌，正股上行转债压缩估值的尴尬场景。那么在市场底部波动加剧，转债性价比偏低的情形下，尤其当前市场中机构资金占比上升，中高价格转债中获利盘偏多。我们认为后续择券思路上或应“两头抓”，一头保证安全边际，以稳为主，关注如银行、交运等稳健行业，一头寻找前期超跌或新券中价格存在预期差的个券。
　　风险提示
　　货币政策变化超预期；政策变化超预期；信用风险暴露超预期；海外突发事件；经济基本面变化超预期；权益市场走势不及预期，转债投资热度下降；数据统计可能存在遗误