兴业证券-Array Technologies-ARRY.US-稳居跟踪支架龙头，如期扭亏为盈-221120

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　　我们的观点：Array Technologies是全球光伏跟踪支架两大龙头之一，聚焦美国本土市场，2022Q3如期扭亏为盈。技术难度、需求差异化、客群资源及品牌积累周期长等构筑跟踪支架竞争壁垒；受益于终端需求旺盛和政策改善，2023年美国集中式光伏新增装机量有望恢复增长，Array持续受益，长坡厚雪。截至2022年11月18日美股收盘，公司PSTTM为2.1x、PBLF为49.7 x，建议投资者关注。
　　2022Q3扭亏为盈：1）收入：2022Q3，Array收入5.15亿美元，环比+21.2%，同比+173.0%（同比增速计算基于2022Q3财报对2021Q3的重置数据，下同）；部分由于收购的西班牙支架公司STINorland收入并表，在2022Q3带来1.15亿美元收入。剔除收购STI影响，可比口径下Array 2022Q3收入同比+112%，其中出货量（按MW计量）同比+63%、单价同比+29%。2）毛利：2022Q3，公司毛利0.80亿美元，环比+69.3%、同比+1260.4%；毛利增长由出货量增加和利润率提升共同驱动。2022Q3，公司毛利率15.6%，同比+12.5pcts、环比+4.4pcts；2021年及2022H1，Arrray毛利率跌至低位，主要由于原材料（钢铁、铝等）和运费上涨，但订单价格传导有时滞，利差压缩；随着新订单履约，产品涨价传导成本压力，毛利率回升。3）归母净利润：2022Q3公司归母净利润0.29亿美元，扭亏为盈。一是由于毛利提升；二是与Nextracker的诉讼案达成和解，获得对方支付的0.43亿美元和解金。2022Q3，Array的归母净利润率5.5%，同比+23.1pcts，环比+9.1pcts。
　　光伏跟踪支架长坡厚雪。1）渗透率提升：据Array招股书，跟踪支架占光伏电站投资成本的10-15%；相较于固定支架，跟踪支架可根据阳光照射角度调整太阳能电池板，带来25%的发电量增益。2021年全球跟踪支架渗透率50%+，美国为80%+，持续提升。2）竞争壁垒较高：一是跟踪算法、结构设计等具备技术难度。二是不同国家和地区的自然条件及客户要求各异，跟踪支架的出海难度比组件、电池片等更大。三是跟踪支架以直销为主，集中式电站对供应商的项目经历要求较高，需要有长期的客户资源和品牌积累。3）双龙头格局：新加坡NEXTracker和美国Array是跟踪支架龙头，2021年出货量分别占全球的30%、18%。此外，Array收购STINorland并在2022H1并表，STINorland2021年市占率6%；也即2021年Array+ STINorland合计市占率24%。从美国市场来看，亦呈现NEXTracker和Array双龙头格局，2020年出货市占率分别为43%和27%。
　　Array优势突出：技术领先+美国本土市场优势。
　　产品：技术优势突出，DuraTrack-HZ v3、SmarTrack为核心产品。Array的主要产品是由钢支架、电动机、齿轮箱和电子控制器组成的跟踪器系统组合。其中，核心硬件产品是第三代单轴跟踪器DuraTrack-HZv3，其采用专利设计，一台电机通过铰接接头可驱动多排太阳能电池板，优势在于：每兆瓦装机需要的电机更少、功率密度更高、安装及维护便利、大风天气自动装载等。该产品的核心专利有效期至2030年2月。2022年9月，Array推出升级的跟踪器产品，适应不平坦地形，可显著减少安装前的地面平整需要。核心软件产品是SmarTrack，可基于特定地点的历史天气和光伏发电数据，结合机器学习算法，实时确定太阳能电池阵列的最佳位置，以提升光伏发电量。公司持续进行技术迭代，目前正在开发第四代DuraTrack技术，重点是提高性能和可靠性、降低单位成本；同时拟在SmarTrack软件中引入更先进的定位算法，提升发电效率。
　　客群：聚焦美国本土，EPC和集中式光伏电站为主要客户。Array主打美国本土市场，2021年97%的收入来自美国。因STINorland收入并表，2022Q1-3，Array的美国业务收入占比降至79%，海外（澳大利亚、英国、西班牙、南非、巴西等）占比升至21%。公司的主要客户是EPC公司、大型光伏电站等，2021有70%的收入来自EPC客户。为充分进行消费者教育、宣传公司的产品优势，Array主要采取直销模式，同时通过举办培训研讨会、赞助行业会议和活动等方式进行品牌推广。
　　风险提示：跟踪支架价格波动，光伏装机不及预期，公司产能扩充不及预期，订单履约风险，技术替代或泄密风险。