东吴证券-策略周聚焦：熊市第四节的逆袭经验-221120

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　　报告要点
　　前三节（Q1-Q3）公募业绩创十年新低，不可忽略第四节（Q4）逆袭奇迹，复盘类似年份，寻找逆袭胜负手：①规避公募重仓行业；②配置上偏向银行地产等周期价值板块；③追求低估值。
　　22年第四节胜负手：低配、低估值的银行地产、建筑建材。
　　正文摘要
　　第四节（Q4）逆袭经验。前三节公募业绩创十年新低，类似年份：2011、2016、2018年。今年截至前三季度，主动偏股型公募基金收益率中位数-19.2%，为2010年以来最大跌幅，进入四季度颇有球赛进入垃圾时间的氛围，但不能忽略的是第四节逆袭奇迹。过去十年中，与今年类似的前三节公募净值大跌的年份包括：2011年（公募收益中位数-18.0%，下同）、2016年（-8.5%）、2018年（-11.4%）。复盘这三年Q4表现占优的基金风格和操作，我们认为Q4逆袭的关键在于：①规避公募重仓行业；②配置上偏向银行地产等周期价值板块；③追求低估值。
　　第四节逆袭经验：规避重仓、银行地产、低估值。①低配板块是弯道超车的潜在筹码，机构重仓行业反而第四节表现不佳。典型如2016年Q4以建筑建材为代表的周期板块表现占优，但机构配置比例极低；而2018年公募重仓的食品饮料和医药在Q4跌幅达18%，同期上证综指跌幅仅12%。②银行地产、建筑建材等周期板块易成为关键筹码，博弈稳增长预期。复盘11、16、18年第四节逆袭基金的风格和操作，典型的特征是偏好银行地产、建筑建材等周期价值板块。究其原因：1、年底业绩空窗期，围绕12月中央经济工作会议，博弈稳增长预期；2、符合2.1中公募持仓较低的条件；3、个股普遍市值较大、流通性好，便于机构短时间收集筹码。③逆袭基金并非买到Q4所有上涨行业，风格上更偏好低估值品种。市场情绪整体偏低的行情下，逆袭基金更看重低估值的安全垫，在事件催化下可能迎来估值修复，典型如11年逆袭基金重仓的银行地产，16年逆袭基金重仓的银行、建筑，18年逆袭基金重仓的银行、建筑建材、公用事业等。
　　22年第四节胜负手：低配、低估值的银行地产券商、建筑建材。①当前金融地产及稳增长板块在公募配置中占比极低，截至22Q3银行、地产在公募仓位中占比不足3%，非银、建材、建筑、钢铁低于1%。②以金融地产为代表的大盘价值估值极低，背后是对经济增长的极度悲观预期。随着疫情防控政策优化，以及地产政策持续发力，悲观预期有望得到修复。③近期地产支持政策持续发力，“第二支箭”、“金融16条”纷至沓来，且力度逐渐加大。二十大报告重申2035远景目标，明年政府工作报告大概率设置5-5.5%增速目标，稳增长政策将进一步发力。我们认为在政策持续加码的背景下，机构低配、估值底部的银行地产券商，以及稳增长的建筑建材将成为第四节逆袭的关键。
　　风险提示：全球疫情蔓延风险、疫苗有效性；宏观经济增长不及预期；历史经验不代表未来