川财证券-氢能行业年度分析与展望：政策指引循序加码，氢能行业未来空间广阔-221117

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　　核心观点
　　我国氢能产业政策的“1+N”体系已搭建完毕，各地政府政策出台步伐加快，未来发展目标清晰明确。在氢能五大示范城市群的推广效应下，2022年氢能各产业链条的规模持续扩大，产业化进程不断深入。根据国家和各地方政府出台的政策指引，下游整车应用场景的市场规模到2025年底存在约3倍的增量空间，预计23年-25年整车产销规模的增长速度将继续加快。下游整车规模的不断扩大将有力地带动中游燃料电池动力系统装机规模的提升，在规模效应的带动下燃料电池动力系统的成本将不断下降，进而刺激整车和零部件的商业化落地进程加快，形成良性闭环，看好下游整车厂商和中游燃料电池系统及零部件供应商量利齐升。在氢能产业的上游领域，从成本角度出发，化石能源制氢和工业副产氢在中短期内具有较为明显的经济优势，有望率先受益于氢作为能源载体带来的市场空间；中长期看，随着技术迭代升级、规模的不断扩大以及并网电价降低，可再生能源电解水制氢的经济性和环境友好性将逐步凸显，有望逐步替代现有的化石能源制氢和工业副产制氢，建议关注制氢领域的相关运营商和核心设备制造商。
　　行业跌幅处于市场中位数，整体估值处于相对低估
　　截止到2022年11月16日，申万行业分类31个一级子行业中，上涨行业一共5个，其中，涨幅居前的行业是SW煤炭（+45.89%）、SW石油石化（+8.41%）和SW综合（+8.31%），跌幅居前的行业为SW建筑材料（-21.79%）、SW电子（-21.60%）和SW食品饮料（-19.68%）。氢能源（885823.TI）板块的跌幅是7.59%，与31个申万一级市场相比，涨跌幅好于行业整体中位数水平（-9.04%）。截止到2022年11月16日，氢能源（885823.TI）板块的PETTM为16.42倍，行业近三年估值的平均数为19.20倍，目前整体的估值水平在平均数之下，略高于一倍标准差15.27倍，估值分位数37.36%，行业整体估值处于相对低估的位置。
　　整体营业收入稳定增长，利润同比下滑
　　2022年Q1-Q3，氢能源（885823.TI）板块实现营业收入40,617.28亿元，同比增长16.12%；2022Q3氢能源板块实现营收16,230.26亿元，同比增长11.79%，环比增长0.47%，2022年前三季度氢能源板块营收保持稳定的增长。2022年Q1-Q3，氢能源板块实现净利润1,823.25亿元，同比下降2.92%；2022Q3氢能源板块实现净利润504.86亿元，同比下降21.22%，环比下降24.89%，主要原因系整体营业收入增速降低叠加毛利受损。
　　风险提示
　　供应链瓶颈导致需求量不及预期、氢能市场推广不及预期等。