东方证券-大北农-002385-大北农首次覆盖报告：转基因龙头迈上新征程-221120

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　　核心观点
　　转基因业务蓄势待发。6月8日，农业农村部官网发布《国家级转基因玉米品种审定标准（试行）》、《国家级转基因大豆品种审定标准（试行）》，为转基因在法规层面完成最后一步。以最快进度计，若今年品种审定名单可以获批，那么种子企业将在23-24年迎来业绩高速增长。公司转基因研发起步早，目前大豆生物技术已发展到第二代，拥有1个转基因安全证书，玉米生物技术已进展到第三代，拥有4个转基因安全证书，具备明显的竞争优势。根据我们的测算，即使在悲观情况下，转基因推广运用后五年也可以给公司增加近10亿的净利润。
　　自用加外销，饲料剑指1000万吨。公司以猪饲料起家，注重母猪料、仔猪料等高端料产品。今年以来，受下游养殖亏损、产能去化影响，母猪料、仔猪料有所下滑，但我们认为随着周期推进，猪价回升带动养殖利润回归至盈亏平衡点以上，推动行业补栏，母猪料、仔猪料等高毛利前端料或率先恢复，公司猪料有望在2023年得到明显回升。同时，公司大力发展反刍料。2021年下半年起，公司在安徽、贵州、四川、云南逐步布局反刍料厂，有利于未来反刍料销售空间进一步打开。中长期看，公司自用加外销饲料用量有望达到1000万吨。
　　稳健推进生猪业务。2020年6月，公司成立大佑吉集团作为专注养猪事业的独立运营主体，现已在全国布局“9+1”养殖平台，拥有84家养猪公司。产能方面，公司计划今年年底能繁母猪达30万头左右，明年达30-35万头，未来几年接近40万头。满产情况下，生猪出栏能达900-1000万左右。成本方面，根据公司披露，2022年前三季度，公司养猪平均完全成本17.4元/公斤。当前公司生猪养殖出栏规模相对较小，仍处于快速扩张阶段，产能尚未完全释放。随着出栏规模增加、产能利用率提升，每公斤折旧分摊费用将有所下降，公司养殖成本仍有较大改善
　　盈利预测与投资建议
　　我们预测公司2022-2024年归母净利润分别为1.18、15.00、14.23亿元，采用绝对估值法，对应目标价为11.46元。公司是转基因性状储备方面的绝对龙头，随着转基因商业化落地，我们认为公司长期增长潜力突出，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示
　　转基因政策推进不及预期风险、饲料需求下降风险、饲料原材料价格波动风险、生猪价格波动风险、假设条件偏差风险