海通证券-阜博集团-3738.HK-数字版权保护领航者，以订阅为基础，开展多元增值服务-221118

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　　全球领先的内容媒体SaaS服务商。阜博集团是全球领先的网络影视媒体SaaS服务商，主要是对用户的数字内容资产提供保护或交易SaaS服务，在订阅服务方面，公司主要是基于Video Tracker技术，为用户提供内容版权保护的SaaS服务，在增值服务方面，公司基于Rights ID和Channel ID等技术，以实现社交媒体平台的变现分账，2018-2021年公司收入复合增长率达到79.1%，主营业务收入实现快速增长。
　　以订阅为基础，开展多元增值服务。内容保护业务是公司最早开展的业务模式，公司自主研发的VDNA数码指纹技术，可将版权内容转化为数码指纹，并将加密指纹上传至公司的VDNA综合数据库，从而快速、精准地识别盗版资源。2019年11月，公司完成对ZEFR公司Rights ID及Channel ID业务的收购，业务版图扩展至内容变现服务。通过共享客户基础以及技术互补，帮助内容版权所有者实现对其影视资产在互联网上的全部控制。2022H1公司实现订阅服务收入2.02亿港元，同比增长136%，收入占比为36%，实现增值服务收入3.53亿港元，同比增长51%，收入占比达到63%，两项业务均实现高速增长。此外针对DTC大浪潮，公司的指纹和水印技术能够为DTC流媒体客户提供最有效的内容保护解决方案，可以基于用户订阅账户进行抽成收费，市场商业化空间更大，有望成为公司未来新的盈利增长点。
　　中国市场：助力中国内容出海，收购粒子科技实现协同共赢。目前公司中国区业务主要有以下两个方面，首先公司可以为客户提供IP产权追踪SaaS服务，公司还可通过API接口，为客户的版权服务平台输出技术服务能力。我们认为，未来公司将抓住中国数字文化发展战略机遇期，通过算力输出（API服务）参与技术基础设施建设。此外，随着中国内容出海规模不断扩大，公司在与蚂蚁合作鹊凿平台继续高速发展的同时，启动了海量内容的出海合作，为客户提供内容出海的运营、技术和数据服务，助力优质中国内容出海，提升国际影响力。
　　盈利预测与估值分析。我们预计公司2022-2024年营收分别为14.25、22.43和33.49亿港元，考虑公司版权保护业务主要以SaaS服务和交易抽成进行商业化变现，选取数码视讯、视觉中国、微盟集团作为同行业可比公司。参考可比公司，我们给予公司2022年8.5-9倍动态PS，对应合理价值区间为5.72-6.06港元/股，首次覆盖给予公司“优于大市”评级。
　　风险提示。水印技术应用进程低于预期，内容政策监管不确定。