中信证券-腾讯控股-0700.HK-2022年三季度业绩点评：业绩超预期，视频号商业化带动广告加速回暖-221118

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　　公司2022Q3业绩超预期，主要系广告业务复苏、成本费用控制超预期。3Q22公司营收1401亿元（YoY-1.6%，QoQ+4.5%，vs我们预测1399亿元），Non-IFRS净利润323亿元（YoY+1.6%，QoQ+14.6%，vs我们预测311亿元）。我们预计随着宏观经济回暖、视频号商业化加速、重磅新游戏上线、降本增效持续推进，公司业绩有望进一步增长。基于我们的财务预测，公司当前股价对应2022-2024年19.9x/16.6x/13.9x Non-IFRSPE，估值处于历史较低水平，中长期仍有持续上行空间。维持“买入”评级。
　　▍3Q22业绩概览：3Q22公司营收1400.93亿元（YoY-1.6%，QoQ+4.5%，vs我们预测1399亿元）。3Q22公司毛利率44.2%（YoY+0.2pct，QoQ+1.1pcts）；销售/管理费用率分别为5.1%/18.9%（YoY-2.2/+2.1pcts，QoQ-0.8/-0.7pct）。公司降本增效推进，毛利率及费用率均实现环比改善，利润空间逐步释放。Non-IFRS净利润322.54亿元（YoY+1.6%，QoQ+14.6%，vs我们预测311亿元），Non-IFRS净利润高于我们的预测，主要系广告业务复苏、成本费用控制成效好于预期。
　　▍平台业务：平台用户量稳中有升，小程序生态不断完善。3Q22微信及WeChat合并MAU达13.09亿（YoY+3.7%，QoQ+0.8%），QQ移动终端账户5.74亿（YoY+0.1%，QoQ+1.0%）。小程序生态进一步完善，商业和民生应用场景不断拓展。截至3Q22末，微信小程序DAU突破6亿，同比增长超30%，日均使用次数同比增长超50%，健康码小程序年初至今累计访问量超过3,200亿次。
　　▍增值服务业务：游戏行业出现积极信号，看好新游戏上线带来的业绩弹性。3Q22公司增值业务收入727亿元（YoY-3.3%，QoQ+1.5%，vs我们预测731亿元）。2Q22网络游戏营收429亿元（YoY-4.5%），其中本土市场游戏收入312亿元（YoY-7%），国际市场游戏收入117亿元（YoY+3%）。3Q22全球宏观经济承压，游戏行业流水同比下滑。公司游戏业务递延收入有一定缓冲，国内游戏收入下降幅度小于大盘；《幻塔海外版》、《VALORANT》等带动下，海外游戏收入实现逆势增长。后续重点游戏包括：《胜利女神：妮姬》（11月4日已上线，海外）、《战锤40K：暗潮》（11月，海外）、《黎明觉醒》等。此外，9月公司首获版号，11月人民网发表评论肯定游戏产业积极作用，游戏监管及舆论环境出现积极信号，看好公司新游戏上线会带来的业绩弹性。3Q22社交网络收入298亿元（YoY-1.7%），增值业务付费用户数2.28亿（YoY-2.8%）。腾讯音乐、腾讯视频、阅文集团、虎牙等降本增效持续推进，社交网络业务内容投入和人员成本优化有望逐步体现。
　　▍广告业务：广告回暖趋势延续，视频号商业化超预期。3Q22广告收入214亿元（YoY-3.3%，QoQ+1.5%，vs我们预测200亿元），游戏、电商、快消等行业的需求出现改善，广告业务呈现回暖趋势，公司预计年底广告业务实现同比正增长。社交广告收入189亿元（YoY-0.5%），受益于视频号、小程序广告增长，改善幅度较大，公司预计4Q22视频号广告收入有望超过此前单季度10亿元的指引。媒体广告收入26亿元（YoY-25.7%），复苏节奏偏弱，主要系腾讯视频内容排播延后，以及去年东京奥运会期间基数较高。
　　▍金融科技及企业服务：支付业务增速回升，云业务利润率改善。3Q22金融及企业服务收入448亿元（YoY+3.5%，QoQ+6.2%，vs我们预测455亿元）。3Q22随着线上线下商业活动恢复，支付业务回升至同比双位数增长。云服务业务继续聚焦高毛利的PaaS和SaaS服务，我们预计利润率将持续改善。
　　▍派息计划：实物分派美团股份，提升股东当期回报。11月16日，公司宣布将以实物形式分派9.58亿股美团B类股票，市值约1594亿港元（以11月15日收盘价计），分派比例为10:1（10股腾讯获派1股美团），公司预计明年3月完成。由于美团财务实力、行业地位稳固，本项投资收益可观，公司认为当下减持时机成熟。实物分派有望降低减持对美团股价的冲击，也能在保持充足现金储备的前提下，实现更高的股东当期回报。
　　▍风险因素：反垄断、游戏等政策监管趋紧影响游戏公司经营的风险；公司游戏、影视内容上线时间和表现不及预期的风险；公司内容领域投入持续提升的风险；宏观经济增速下行和数据安全政策监管影响在线广告市场的风险；新兴互联网产品和服务分流用户的风险；市场竞争加剧风险等。
　　▍投资建议：3Q22公司业绩超预期，Non-IFRS净利润重回正增长。我们预计随着宏观经济回暖、视频号商业化加速、重磅新游戏上线、降本增效持续推进，公司业绩有望进一步恢复。考虑到视频号商业化进展超预期、游戏行业出现积极信号，我们上调公司2022-2024年Non-IFRS净利润预测至1,183/1,417/1,692亿元（原预测为1,173/1,393/1,663亿元），当前价对应2022-2024年估值19.9x/16.6x/13.9x Non-IFRSPE。基于SOTP估值法（具体参考正文表1），给予公司2023年目标价382港元，维持“买入”评级