中邮证券-天地源-600665-聚焦西安高新区，稳健积极的国有房企-221116

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　　核心观点
　　西安高新区下属国有房企，2021年以来战略重新聚焦西安，尤其是高新区。公司是西安高新区下属国有房企，成立于1992年，控股股东为西安高新技术产业开发区房地产开发有限公司，实际控制人为西安高科集团有限公司。公司土地储备约55%位于西安市，长期深耕西安房地产市场，2018年至2020年拓展外部市场，发力长三角、珠三角和京津冀区域。2021年以来，公司战略重心重新聚焦西安，尤其是高新区，接连斩获3宗地块，具体位于高新区中央创新区，区位优势明显。
　　高新区：西安市的经济重心、产业高地、楼市焦点。西安高新区楼市表现坚挺，1-10月商品住宅销售额同比增长约5.74%，既明显跑赢西安市同期数据（累计下降约12.79%），也大幅跑赢全国同期数据（累计下降约28.18%）。高新区是西安市的经济重心、产业高地、楼市焦点。1）经济重心：高新区GDP近年来占比从16.40%持续上升至28.24%。2）产业高地：西安市重点高新技术产业主要位于高新区，代表性产业包括：IT产业、半导体、新能源产业、本土培育科创企业。3）楼市焦点：①高新区房价领先西安市场，2022年1-10月新房成交均价达到2.3万元/㎡，西安整体均价约为1.4万元/㎡；②成交量占比高，2022年1-10月新房成交额占比达到约26%。
　　经营表现：销售平稳，拿地稳健积极。受益于西安、尤其是高新区良好的经济发展、产业基础、楼市表现，公司近年来销售额快速增长，从2014年的32亿元增长至2021年的122亿元，复合增长率达21%。2021年下半年以来，楼市进入调整期，但公司销售保持平稳，2022年前三季度销售额82亿元，仅小幅下降6%。在行业调整的背景下，公司今年拿地保持稳健积极，前三季度拿地金额达到32亿元，拿地强度约40%，表明公司稳健积极发展的战略方向。
　　财务表现：融资渠道顺畅，业绩调整步入尾声。国企背景下，公司发债、股东支持、银行信贷等渠道保持畅通，上半年实现融资到账51.07亿元。公司股息率高、发债票息高，发债票面利率达到7.50%，股息率约3.4%。公司目前业绩处于调整期，但未来主要拖累因素或逐步减弱。展望未来，公司业绩的主要拖累因素有望逐步减弱：1）少数股东损益主要原因为2017年以来合作项目增多所致，随着2021年下半年以来公司拿地转为以独立开发为主，未来少数股东损益占比有望回落；2）营业外收入主要为去年盘活项目收到补偿款1.59亿元，属于一次性收益，不具备持续影响。
　　投资建议
　　公司战略重新聚焦西安，有望持续受益于当地经济和楼市发展，首次覆盖给予“推荐”评级。我们预计公司2022-2024年营业收入78.26亿元、88.99亿元、102.08亿元，归母净利润1.87亿元、3.43亿元、4.15亿元，EPS 0.22元、0.40元、0.48元，对应PE为17.66倍、9.65倍和7.97倍
　　风险提示
　　房地产政策调整存在不确定性，结算节奏与毛利率存在不确定性