中信证券-深南电路-002916-2022年三季报点评：Q3需求受宏观波动影响，长期有望稳健成长-221116

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　　短期，2022Q3需求因宏观经济波动受到抑制；长期，我们预计PCB端，通信需求维持平稳，数据中心、汽车领域需求保持增长，且公司客户导入顺利、新产能持续爬坡，整体业绩有望稳健增长；封装基板端，公司持续加码，产能扩张、结构提升，有望打开长期成长空间，维持“买入”评级。
　　▍需求因宏观经济波动受到抑制，公司22Q3业绩阶段性承压。公司2022Q1~Q3实现收入104.85亿元，同比+7.48%；归母净利润11.82亿元，同比+15.12%；扣非归母净利润10.98亿元，同比+18.25%；毛利率26.11%，同比+1.90pcts；净利率11.28%，同比+0.75pct，业绩保持稳健增长。费用端：公司2022Q1~Q3销售费用率1.76%，同比+0.02pct；管理费用率4.68%，同比+0.82pct；研发费用率5.87%，同比+0.37pct；财务费用率-0.16%，同比-0.89pct；整体期间费用率12.13%，同比+0.32pct，基本维持稳定。单季度来看：公司2022Q3收入35.14亿元，同比-9.31%，环比-3.89%，主要由于：1）同期基数较高；2）受宏观经济波动影响，下游PCB及封装基板需求阶段性受抑制。公司2022Q3毛利率25.35%，同比+0.80pct，环比-0.86pct，环比下滑主要因：1）公司封装基板无锡二厂2022Q3实现连线，盈利水平受影响；2）封装基板需求波动；归母净利润4.30亿元，同比-7.74%，环比+6.29%；扣非归母净利润3.98亿元，同比-11.04%，环比+5.89%，环比提升主要因公司积极降本增效，提升盈利水平。
　　▍PCB：通信领域维持稳健，数据中心、汽车领域长期保持增长。1）通信领域，我们预计国内市场需求持平，公司在客户端份额维持稳定；公司大力开拓海外市场，海外订单有望不断增长，进而降低国内市场需求波动影响。伴随海外5G建设的逐步开展，公司有望持续受益。2）数据中心领域，公司积极拓展下游新客户，订单持续增加。短期来看，受宏观经济波动影响，下游需求受到一定抑制；长期来看，数据中心加速建设趋势不改，同时英特尔计划将于2023年推出两款基于Eagle Stream平台的全新服务器芯片，将支持PCIe5.0通道，对PCB板材料、层数、工艺的要求均有提升，结合产业调研，我们测算PCIe5.0标准PCB背板的价值量较4.0标准提升约20%~30%，预计公司产品结构将不断优化；同时，南通二期产能持续爬升，为公司数据中心业务的后续发展提供产能空间。3）汽车领域，汽车行业电动化、智能化趋势不改，推升PCB需求，公司汽车电子客户开发进展显著，订单不断攀升；南通三期于2021Q4连线投产，目前产能不断爬升。
　　▍封装基板：持续加码布局，产能扩张、结构优化。短期来看，消费类产品由于宏观不确定性阶段性表现疲软，影响公司业绩表现；长期来看，我国半导体产业自主可控重视度逐步提升，根据Prismark数据，内资厂商2021年在全球封装基板产值占比不足5%；同时国内半导体产业建设维持高景气度，驱动封装基板需求提升，我们预计公司业务规模有望高速增长。公司积极扩充产能并优化产品结构，其中无锡一期营收规模稳步增长推动固定成本摊薄，盈利水平有望不断提升；面向高端存储与FC-CSP的无锡二期已于2022Q3实现连线；面向FC-BGA、RF及FC-CSP的广州封装基板项目有序推进中，打开公司成长空间。
　　▍风险因素：上游大宗商品价格上涨导致成本压力；新产能爬坡低于预期；市场竞争加剧使得盈利水平不及预期等。
　　▍投资建议：短期来看，2022Q3需求因宏观经济波动受到抑制；长期来看，我们认为，PCB端，通信需求维持平稳，数据中心、汽车领域需求保持增长，且公司客户导入顺利、新产能持续爬坡，整体有望稳健增长；封装基板端，公司持续加码，产能扩张、结构提升，有望打开长期成长空间。考虑到公司下游通信基站、服务器受宏观经济波动影响而需求放缓，我们调整公司2022/23/24年净利润预测至15.28/17.79/20.63亿元（原预测分别为18.31/22.56/26.77亿元），对应EPS预测分别为2.98/3.47/4.02元。横向来看，PCB行业可比公司（沪电股份、兴森科技）Wind一致预测2022年PE分别约20/31倍，考虑到公司PCB龙头地位稳固，以及半导体封装基板业务占比提升带来的估值提升，给予2022年33倍PE，对应目标价98元，维持“买入”评级。