长江证券-索菲亚-002572-跟踪点评：签署协议收购司米少数股东股权，“全品类&全渠道”战略再进一步-221115

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　　事件描述
　　11月14日，公司公告称董事会同意公司与SCHMIDTGROUPE（SG）签署关于以3.43亿元收购SG持有的司米公司49%股权的协议，收购完成后司米公司将成为公司的全资子公司。
　　事件评论
　　司米概况及收购细节：司米合资品牌成立于2014年，定位中高端，传统主营厨柜品类，近年正逐步融入衣柜等全屋产品。本次收购完成后司米将成为公司的全资子公司。司米公司评估价为7.07亿元，49%股权对应价值为3.46亿元，公司协商后的实际交易价格为3.43亿元。公司将用自有资金分两期支付转让款（分别为65%/35%）。
　　司米正处于战略转型期，渠道体系持续变革。司米21年营收/净利润为11.5/0.12亿元（收入三年CAGR为17%），22前Q3营收/净利润为6.4/-0.2亿元，今年司米业绩下降主因战略转型下业务正处于调整期，即由单品类的厨柜店态升级至全屋定制店态，从匹配索菲亚市场定位到轻高定。今年以来门店改造加速推进，截至22Q3末，司米专卖店数量较年初减少538家至584家，其中全屋店/衣柜上样店达62/131家（共占司米门店数的33%），环比Q2末增加12/20家。司米在后续门店调整到位后有望恢复成长。
　　在司米成为全资子公司后，公司有望强化对其全局管理，实现品牌/品类间的有机协同，更好地贯彻执行“多品牌、全品类、全渠道”的长期战略。
　　全品类：司米品牌在由厨柜拓至全屋品类的过程中，有望持续做大客单值。22前Q3司米工厂端平均客单价为12132元（同增6%），而在已转型全屋策略的门店中，订购衣柜、橱柜等全屋产品的工厂端平均客单价可达36528元，提客单效应显著。
　　全渠道：司米品牌不断推进全渠道布局。在传统零售渠道方面，司米积极优化经销商结构（22Q3末拥有经销商663位，较年初净减少266位），通过直播、核心城市爆破、店面体验式营销为主的闭环营销策略以及电商帮扶提供获客支持，以更精细化的管理与赋能强化司米品牌的多维竞争力；在家装、整装等新渠道加快招商进程，推动优质资源抢占，有望带来较为可观的增量空间。22H1司米（品牌口径）大宗/零售/整装渠道收入占比约为53%/41%/6%。
　　目前公司各品牌均为独立事业部，且均向多品类发展。在司米品牌积极拓品类转型的同时，索菲亚品牌亦融入厨柜品类、形成整家定制发展模式。
　　延续大家居变革之路，持续看好。索菲亚品牌深化整家定制战略，在产品及渠道体系上积极变革，包括近期索菲亚厨柜板块创新推行“企业+经销商+城市合伙人”的共赢模式，有望进一步扩大渠道体系纵深；米兰纳快速开店，实现高增长；司米品牌正积极转型全屋，公司对其全资控股有望加快其全屋转型。整装以索菲亚为主要品牌推进，司米/华鹤形成补充，处于快速放量阶段。大宗业务或较稳。近期公司实控人全额认购最高可达6.9亿元的定增股份，增厚流动资金、优化资本结构，彰显对公司长期发展的信心。预计公司22-24年归母净利润为12.1/13.9/16.1亿元，对应PE为13/11/10倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　1、地产销售和疫情恢复不及预期；2、公司渠道拓展低于预期。