华泰证券-鲁商发展-600223-拟置出地产，估值制约因素有望缓解-221116

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　　公司公告拟剥离地产业务，若能顺利推进有助于缓解估值压制因素公司公告拟将持有的地产业务相关资产及负债转让至控股股东山东省商业集团或其所属公司，本次交易不涉及发行股份。本次交易尚处于筹划阶段。
　　若此次交易能顺利推进，有利于缓解估值压制因素。化妆品业务持续推进“4+N”战略，瑷尔博士/颐莲仍有较快增长，伊帕尔汗有较大成长潜力。
　　考虑化妆品业务Q3增长略放缓，调低化妆品业务后续盈利预测，预计22-24年EPS 0.27/0.45/0.69元（前值0.33/0.55/0.79元），考虑此次交易尚处于筹划阶段，仍对地产业务采取NAV估值，我们认为公司房地产/化妆品/药品/原料合理市值6.2/103/12/5.6亿元（前值6.2/96/15/7.1亿元），合计127亿元（前值124亿元），目标价12.54元（前值12.27元），维持买入评级。
　　此次交易不涉及发行股份，交易价格尚未确定
　　据公告，公司拟将持有的房地产开发业务相关资产及负债转让至控股股东山东省商业集团或其所属公司，本次交易不涉及发行股份。本次交易尚处于筹划阶段，公司预计将自本公告披露日起六个月内披露本次交易相关的预案或报告书（草案）。此次交易价格尚未确定。据公告，公司若将名下房地产开发业务相关资产负债置出，剩余其他业务2021年收入合计约31亿元（上市公司整体营收为124亿），归母净利润合计约2.5亿元（上市公司整体归母净利3.6亿）；2022年1-9月收入合计约25亿元（上市公司整体营收为85亿），归母净利润合计约2亿元（上市公司整体归母净利1.5亿）。
　　化妆品业务维持较快增长
　　公司旗下山东福瑞达医药集团有限公司（合并口径）22Q1-Q3营收18.62亿元，实现归母净利1.25亿元。22Q1-Q3化妆品营收14.29亿元/yoy43.91%，其中瑷尔博士营收7.45亿元/yoy52.66%，颐莲营收5.40亿元/yoy26.46%。
　　Q3单季化妆品营收4.17亿元/yoy12.40%（H1为62.70%），其中瑷尔博士营收2.2亿元/yoy17.65%，颐莲营收1.52亿元/yoy-3.18%。22Q1-Q3原料及添加剂营收2.32亿元/yoy31.82%，毛利率32.47%。22Q1-Q3医药营收3.37亿元/yoy-14.90%，毛利率52.32%。
　　风险提示：地产业务剥离进展不顺；化妆品业务增速放缓，费用率提升；引入战投后协同效应难以显现。