兴业证券-煤炭行业2023年年度策略：静待需求东风起，行稳亦有致远时-221115

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　　投资要点
　　高煤价景气持续，业绩充分兑现，板块大幅跑赢大盘。截至11月1日，秦皇岛动力煤平仓价（Q5500）1595元/吨，较年初上涨807元/吨，涨幅102.4%；京唐港口主焦煤库提价2630元/吨，较年初上涨180元/吨，涨幅7.3%；山西晋城无烟末煤坑口价1350元/吨，上涨130元/吨，涨幅10.7%。三大细分煤种价格普涨，但上涨幅度差别较大。2022年前三季度，A股所有上市公司中，动力煤/焦煤板块营业总收入同比分别增长27%和22%，归母净利润同比分别增长107%和71%。受动力煤价格带动，行业业绩充分兑现，煤炭开采指数（申万）年内上涨27.0%，跑赢大盘45.3个百分点。
　　承旧启新：从行业到企业，旧能源柳暗花明。1）在“碳达峰碳中和”长期目标下，煤炭的产能接续进度明显放缓。2021年,我国完成煤炭勘探工作52万米，同比-46.9%。2019年，我国探矿权数量为860个，同比下降21.6%，2019至2021年，我国探矿权数量三年累计零增长。据此，新产能或将出现衔接空窗期，这正在主导中期维度下以旧能源供给紧缺为特点的“绿色周期”。2）年度长协价格站上新高度后，“煤企盈亏平衡点、煤价合理区间上限、进口煤价、火电企业利润大面积受损”这四个事件对应的煤价是当前煤-电产业链利润分配的关键价格，四个价格附近发生的变动会放大行情的演绎。3）2020年至今，陆续有煤企提高分红率，板块内针对股息率的定价权重有望逐步提高。4）产业资金先行：产业资金的动态常被认为是行业发展的风向标。2020年至今，部分煤企通过回购或增加主业投资等方式，加大了在煤炭行业的投资；另有煤企“以煤为基，布局转型”，打开企业第二增长曲线。
　　动力煤：静待复苏需求起东风。年初至今，煤炭保供增产及限价政策陆续出台，国家持续推动产能释放，引导煤价回归合理水平，并且敦促长协履约到位。今年驱动煤价上涨的几个因素，目前的边际变化趋于缓和：1）主产地的产能利用率接近饱和，产能新增到产量实际释放的过程非一日之功；2）国际地缘政治问题依然存在，国际煤价预计维持高位，我国的进口煤量仍呈边际减少趋势；3）中期维度静待国内经济复苏，推动需求恢复。综上，扰动煤价的外部不确定性因素需要持续观察，预计明年的煤炭整体供需关系维持偏紧，煤价可延续高位。
　　炼焦煤：粗钢减产影响有限，钢厂利润修复，炼焦煤需求具备支点。站在当前时点，基建层面的推动，是促进“煤-焦-钢”产业链恢复景气的重要前提。下游钢厂开工率虽已有所反弹，但仍处低位，预计随着经济复苏，边际需求将获得进一步支撑。在更长的维度下，钢铁减产政策已执行多年，边际影响趋弱；焦煤本身在我国的稀缺性，叠加进口焦煤的相对紧缺，在供给层面上共同赋价格以弹性。
　　降低观测颗粒度，煤价中枢依然平稳向上。秦皇岛港煤炭平仓价3年移动平均值自2016年起便呈现向上趋势。综合考虑当前面临的内外部因素，例如：全球能源资本开支的减少、能源逆全球化迹象出现、俄乌冲突带来的地缘政治问题等，我们判断中长期维度下，煤价中枢依然处于稳步上升的阶段。
　　投资建议：1）基于对煤炭板块盈利中枢提升的观点，长期看好现金流较好的高分红、高股息企业；2）短期维度下，供需错配带动煤价出现季节性、阶段性行情，建议关注煤炭收入占比较高企业；3）逐步向新能源转型的公司。重点关注：陕西煤业、中国神华、兖矿能源、中煤能源、淮北矿业、山西焦煤、平煤股份、华阳股份。
　　风险提示：宏观经济变化、煤价大幅波动、产业政策变化、国际地缘政治变化、环保安监力度变化等。