华泰证券-策略周报： “重启”四大主线行业比较-221114

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　　核心观点：把握“重启”博弈度较低的三类资产
　　当前至明年，A股或先筑底后修复，择时信号为信贷结构的全面修复（或在明年春季），港股市场反转或早于A股，主因分子端企业盈利修复节奏领先A股半年左右、且先受益于全球流动性钟摆的反转，不排除10.31为恒指拐点的可能。“二十条”政策发布后，“重启”交易主线的胜率提升，我们建议投资者关注“重启”主线下博弈程度低的三类资产：①A股地产链（地产前周期+后周期）、②A股社交服务业（保险/医美/广告等）、③港股“重启”相关资产；相较之下，A股出行链（社服/交运）、社交消费品（啤酒等）博弈程度已经较高。与之搭配，我们在本文发布华泰“重启”A+H策略组合。
　　港股或已至拐点，A股仍须待春风
　　从当前至明年底，我们认为A股或先筑底后修复，当前具备近7成历史大底特征，但指数级别的持续性行情是否已启动，仍有待观察。第一，以产业资本为代表的资金面信号仍略差火候；第二，1Q23或为信贷结构拐点，10月社融不及Wind一致预期，进一步强化4Q22或非信贷结构拐点的判断；第三，虽然美国10月CPI低于预期，但持续性存疑，美元及10Y美债利率仍有反复风险。港股市场反转或早于A股，主因分子端企业盈利节奏领先A股半年左右（23H1港股盈利即呈现弹性，而A股在23H2），且在全球主要资产中最先受益于流动性“钟摆”的反转，不排除10.31为恒指拐点的可能。
　　“重启”逻辑下基本面反转的四条主线
　　根据当前港股与A股的行业业绩表现，与2019年比较，以及美国和越南线下经济重启期间各中观行业的反转程度，“重启”板块主要可分为四大主线：①最直观的，出行链，包括旅游景区、航空机场、影视院线、铁路公路等；②地产链，包括建材、工程机械、地产开发、家电、家居、家纺等；③带有社交属性的服务业，包括广告、出版、商贸零售、医美、保险、教育等；④带有社交属性的消费品，包括纺服、啤酒、调味品、汽车等。
　　“重启”四主线博弈程度对比
　　考虑今年A股已反复博弈“重启”多次，当下需进一步考察低交易度的重启领域。以超额收益、估值分位、基金仓位三维度考察。①超额收益视角，出行链跌幅较小，地产链、社交服务业与社交消费品今年以来皆回调较为充分；②估值视角，出行链近5年PBLF估值分位数处于历史高位，社交消费品处于历史中位数附近，地产链、社交服务业处于历史低位；③基金仓位视角，地产链、社交服务业超配比例低于历史中位数，出行链、社交消费品明显高于历史中位数。综上，“重启”四大主线中，A股地产链、社交服务业博弈程度较低；若视角转向港股，“重启”四条主线博弈程度均不高。
　　消费重启，科技共生，关注华泰“重启”策略组合
　　我们在A股年度策略《消费“重启”，科技“共生”》（2022.11.01）中提出，当前至明年，社交重启与虚实共生或为两条潜在的交易主线。“二十条”政策发布，“重启”主线胜率强化，考虑到部分板块在年内已多次博弈“重启”预期，我们建议投资者优中选优，关注低交易度的三类“重启”主线资产——A股地产链（尤其是前周期的建材、工程机械，后周期的家居）、A股社交服务业（尤其是保险、医美、广告）、港股重启相关资产（目前港股对该主线的price in程度普遍不高）。相较之下，A股出行链（社服/交运）、社交消费品（啤酒等）博弈度已经较高。详见正文华泰“重启”A+H策略组合。
　　风险提示：1）国内经济重启不及预期；2）海外紧缩超预期。