国海证券-固定收益研究：防疫措施优化，对债市有何影响？-221113

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　　投资要点：
　　“新版20条”公布后债市利率明显上行，反映出债市投资者普遍将其解读为对宏观经济的利好，对债市则偏利空。然而，“新版20条”对债市的传导逻辑，仅仅是利空这么简单么？我们认为，需要分短期与长期两方面来考虑。
　　短期来看，即使“新版20条”对防控措施作出调整和优化，若即将到来的今年冬季、明年春季节疫情风险再度上升，为了保障民众的生命安全，预计政府仍会采取较为严格的临时性管控措施。
　　疫情风险上升冲击经济与就业市场，中国央行预计会宽松资金面以托底经济。特别是再考虑到近期出口增速有所下行，叠加上国内疫情散发，共同造成9月份失业率不下反上，预计后续央行仍可能通过降准等操作宽松资金面，并带来中短端利率的交易性机会。
　　长期来看，“新版20条”有利于改善经济预期。参考中国大陆周边地区在防控措施调整后、疫情爆发期间的债市经验，我们发现，当地长端利率并没有因为经济遭受疫情的暂时性冲击，而呈现明显下行特征。因此我们判断，在经济改善预期的支撑下，即使今冬、明春国内疫情风险再度上升，长端利率下行空间依然有限。期间仍需关注海外加息形势、国内地产政策变化等中长期因素对债市的影响。
　　而后续一旦疫情风险再度下降，复产复工全面推进、经济数据有所改善，从历史经验来看，长端利率的上行风险将有所上升。而利率上行的顶部，则主要取决于届时的出口形势及地产修复情况。
　　风险提示：“新冠”疫情超预期、中国央行货币政策超预期、美联储货币政策超预期、通胀超预期、房地产政策超预期、历史数据无法预测未来走势，相关资料仅供参考。