兴业证券-宝洁-PG.US-销量短期承压，看好Q4起业绩边际修复-221112

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　　投资要点
　　百年全球日用消费品巨头，发展核心品牌占据消费者心智：宝洁始创于1837年，产品主要通过大卖场、电子商务、杂货店等渠道销售，产品销往大约180个国家/地区。公司旗下产品涉及10大品类，包括织物护理、家庭护理、婴儿护理、女性护理、皮肤和个人护理、口腔护理等。宝洁2022财年营收达到801.9亿美元，同比增长5.3%。公司通过独有的品牌管理系统，对市场进行了准确的细分，使旗下每一品牌具有独立的市场营销策略和明确的市场地位。通过系统和精益的多品牌布局。
　　供应链高效，营销经验丰富，深度合作沃尔玛渠道：2021年11月-2022年1月，宝洁在2个月内完成了在高端美妆领域的3笔收购，加速布局高端美妆市场。宝洁通过自身的高供应链效率、丰富的产品种类，向零售商传达自己的优势，获得充足议价权。沃尔玛成为宝洁唯一收入占比超10%的渠道，2022财年/2021财年/2020财年，对沃尔玛及其附属公司的销售额占宝洁总销售额的15%，深度合作大型零售渠道商。
　　Q3业绩超过一致预期，价格为收入增长主导因素：2023财年Q1收入206亿美元，同比增长1%，剔除外汇等因素后的有机收入同比增长7%（价格/数量/产品组合分别带来的影响为9%/-3%/1%）。3个百分点的销量下降中，约1个点因通胀下的消费减少导致。2022Q3毛利率同比下降160个基点，录得47.4%，涨价为毛利率带来4.7个百分点的正向影响，通胀下的原材料成本压力给毛利率带来了5.1个百分点的负面影响。
　　首次覆盖给予“审慎增持”评级，目标价150美元：宝洁凭借其多品牌战略，渠道确定性强，日化品必选属性重，营销经验丰富等优势，规模效应持续凸显。我们预计2023-2025财年公司收入分别为800、821、852亿美元，同比分别变动-0.3%、+2.7%、+3.8%；净利润将分别为142、153、160亿美元，同比分别变动-4.2%、+7.7%、+4.8%。目标价对应2023-2025财年PE分别为26、24、23倍。
　　风险提示：1）供应链紧张持续；2）通货膨胀加剧；3）市场竞争加剧；4）新冠疫情变化及其他宏观因素。