海通国际-中芯国际-0981.HK-静待周期触底-221111

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　　3Q22符合预期，4Q22指引低于预期。公司于11/10日披露3Q22业绩：收入($1.91bn)符合预期($1.93bn)，毛利率(38.9%)符合预期(38.8%)，归母净利润($471mn)优于预期($490mn)。4Q22收入指引(-13-15% QoQ)中值($1.64bn)低于预期($1.82bn)，毛利率指引(30-32%)低于预期(33.6%)。
　　需求疲弱叠加制裁新规，4Q收入下滑明显。公司表示“4Q受手机、消费领域需求疲弱，叠加部分客户需要缓冲时间解读美国出口管制新规带来的影响，收入预计环比下降13%-15%”、“根据对近期美国更新修订的出口管制新规的初步解读，该新规对公司的生产运营有不利影响，公司与供应商保持密切沟通，对新规中一些概念的厘清以及对公司的影响评估工作仍在持续进行中”。此外，智能机需求已处底部、PC等远程需求弱化已持续较久、23年服务器展望仍较为积极，我们认为后续景气度下滑仍偏温和。
　　预付长交期设备，上修资本开支至66亿美元。前三季度公司资本开支43亿美元(1Q22/2Q22/3Q22分别为8.7/16.7/18.2亿美金)，增加32k/m(等效8-)产能。为支付长交期设备的预付款，公司将全年资本开支从50亿美金上调至66亿美元。鉴于当前中美地缘政治因素及国内自给率仍低，我们仍维持“后续景气下行对公司产能扩张节奏影响微弱”的判断。此外，产能扩充带来的折旧或将逐步显现。
　　目标价为22.4港元/股，维持“中性”评级。我们预测公司22-23年归母净利润分别为17.31/13.59/12.89亿美元（变动-6%/-11%/-4%）。维持公司22年PB 1.2X估值，以反映产业进入库存调整的下行周期及美国出口管制新规对公司的潜在影响。综上，公司目标价为22.4港元/股（变动+6%，基于USD/HKD=7.85），维持“中性”评级。
　　风险提示：1）政治因素导致美系设备采购不顺畅的风险；2）产业景气下行周期风险。