国泰君安-百济神州-6160.HK-2022年三季报点评：海外销售呈爆发态势-221111

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　　本报告导读：
　　核心药物泽布替尼和替雷利珠单抗快速放量，产品国际化和海外销售有望超市场预期，维持增持评级。
　　摘要：
　　维持“增持”评级。公司发布公告，22Q3营收3.98亿美元，同比增长88%；其中产品收入3.50亿美元，同比增长82%；净亏损5.58亿美元，亏损额同比增加1.20亿美元，本季度由于美元升值等因素带来非经营费用1.26亿美元；期末在手现金及等价物约51亿美元，季度环比下降约6亿美元。符合预期。考虑到授权首付款会计确认节奏，下调22年收入预测为14.46（-1.80）亿美元，维持23-24年收入预测为22.68、26.74亿美元。根据DCF绝对估值，维持目标价为164.5港元，维持增持评级。
　　海外市场放量明显，国内疫情影响有限。泽布替尼（BTK）收入1.56亿美元，同比增长136%，环比增长21%；其中美国收入1.08亿美元，同比增长221%，预计主要受益于MCL、WM和MZL适应症渗透率持续提升；中国收入0.40亿美元，同比增长23%。受益于新适应症获批、医保报销范围扩大，替雷利珠单抗（PD-1） Q3单季收入1.28亿美元，同比增长67%，环比增长22%，销售额为中国biotech PD-1销售额第一。管理效率逐步验证。销售、一般及管理费用3.23亿美元，同比增长20%；占产品收入比重92%，同比下降48个百分点，环比下降17个百分点，降幅明显。
　　研发或迎收获。泽布替尼CLL/SLL美国PDUFA日期为23年1月；公司10月份宣布泽布替尼对比伊布替尼用于治疗rr CLL/SLL患者的ALPINE 3期临床试验实现mPFS指标优效，这是4月公司公布的ORR优效（80.4% vs 72.9%，双侧p值=0.0264）后对泽布替尼疗效的进一步验证，安全性与之前结果一致。替雷利珠单抗2LESCC美国FDA延迟审批沟通函中仅提及因旅行限制造成审评工作延缓，23年有望提交一线胃癌、一线ESCC、一线肝癌、一线鼻咽癌上市申请。22Q3研发费用4.26亿美元，同比增长21%。
　　催化剂：药物放量超预期；在研新产品疗效突出。
　　风险提示：研发失败；战略合作不及预期；地缘政治风险