申港证券-10月CPI数据点评：通胀保持低位-221110

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　　事件：
　　10月CPI当月同比2.1%，前值2.8%，我们预测值为2.6%，偏离实际值0.5个百分点，主要原因是食品项与实际差距较大。从分项来看，10月食品项当月同比7%，前值8.8%，我们预测值为8.8%，主要原因是未能将2021年10月异常基数纳入模型；10月非食品项当月同比1.1%，前值1.5%，我们预测值1.2%。在《日中则昃——中美通胀的历史复盘与预测》中，我们指出4季度通胀仍将保持低位，从结果来看，通胀的变动趋势符合我们的判断，10月非食品项CPI增速的预测也较为精准，而由于基数原因，食品项增速的预测相比实际结果存在一定偏离。
　　观点：
　　4季度通胀仍将保持低位，“猪油”价格值得关注。10月最新公布的CPI数据支持我们此前对4季度通胀的判断。根据框架，需求强弱与供给松紧决定了通胀的中短期趋势，而CPI分项则会对数据形成局部扰动。最新公布的社零和进出口数据显示，目前经济仍承压运行，整体需求暂未出现显著的回暖信号，但4季度猪肉需求的提振使猪价增速保有上行可能，同时全球原油供给仍存不确定性，我们判断通胀中枢将保持低位，但也无法排除CPI增速结构性走高的可能。
　　非食品主要分项增速均较上月收窄，符合预测结果。根据我们在《日中则昃——中美通胀的历史复盘与预测》中对非食品项的拆解，左右非食品项CPI增速的核心分项为房租（对应居住CPI）以及汽油价格（对应交通和通信CPI）。同时根据选择的先行指标：全国二手房挂牌价指数、汽油最高零售指导价格，我们判断非食品项CPI当月同比将回落至1.2%。10月数据很好地印证了我们的预测结果，非食品项CPI当月同比实际值为1.1%。从分项来看，居住CPI当月同比-0.2,%，前值0.3%，交通和通信CPI当月同比3.1%，前值4.5%，均符合依靠先行指标得出的观察结果，再次证明先行指标体系的使用价值。
　　鲜菜驱动CPI食品项下行，猪肉CPI增速再创新高。从食品分项来看，鲜菜CPI较上月出现较大幅度的调整，环比下降4.5%，同比下降8.1%，拉动CPI当月同比下行0.2个百分点。猪肉CPI再创新高，环比上涨9.4%，同比上涨51.8%，拉动CPI当月同比0.6个百分点。
　　高基数导致食品项预测值偏离实际结果。10月底我们预测食品项CPI当月同比8.8%，实际值7%，偏离1.8个百分点，主要原因是2021年10月CPI基数较高。我们基于历史趋势，使用多元线性回归模型对通胀进行预测，预测结果可解释为所有可能结果的均值。在这种情况下，异常的基数将导致实际值偏离模型均值，造成预测偏差。经调整，我们后续将使用CPI和先行指标的绝对值进行回归建模，在预测当期CPI绝对值后，将历史实际基数作为分母计算同比，这种方式可在一定程度上削弱异常基数对预测的干扰。除此之外，我们后续在计算食品项时将加入水产品价格作为新的解释变量，模型精确度将得到进一步提升。
　　我们预测11月CPI当月同比0.7%，其中食品项当月同比2.9%，非食品项当月同比0.2%。
　　风险提示：猪瘟、恶劣天气、国际原油供给收紧