东方证券-联想集团-0992.HK-净利率不断提升，非PC业务开启第二增长曲线-221110

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　　公司22/23财年中期业绩实现收入340亿美元（yoy：-2%），毛利率16.9%（ +0.1pct ）。归母净利润10.6亿美元（ yoy：8% ），归母净利率3.21%（+0.2pct），盈利能力坚挺，正逐步实现集团净利润率翻倍的中期财务目标。
　　高端、商用市场需求强劲，PC收入端表现优于出货量。全球PC业务低迷，IDC预计2022年全球PC出货量同比降低12.8%。联想出货量也有下滑，智能设备（IDG）22/23财年中期实现营收279.9亿美元（同比-6.7%）。尽管全球消费疲软和疫情导致供应受限，联想智能设备由于高端部分收入增长、商用市场需求强劲，表现仍优于全球个人计算机市场，该部分业务收入端表现优于出货量。
　　非PC业务增长强劲，通过升级商业模式和技术创新“穿越周期”。公司提前布局，致力于通过升级商业模式和技术创新来“穿越周期”，商业模式更加向价值链上游趋近，从硬件供应商向以服务为导向的创新驱动的解决方案提供商升级。
　　1）商业模式升级，SSG事业部收入迅速增长。22/23财年中期，方案服务（SSG）实现营收31.8亿美元（yoy：+24.7%），营业利润同比增长27%，高于集团增速，其中，运维服务和解决方案服务等非硬件服务营业额在SSG占比不断提升，已达52%，运维服务同比增长69%，解决方案服务同比增长21%。
　　2） ISG事业部收入同比历史新高，收入、产品出货量创下新纪录。基础设施方案（ISG）实现营收47.0亿美元（yoy：+23.6%），达历史新高，云服务客户贡献较多增长，伺服器和存储的收入、AI边缘计算的出货量均创下新纪录，伺服器和存储的销售额取得两位数增幅。
　　盈利预测与投资建议
　　我们预测公司2022-2024财年每股收益分别为0.16、0.18、0.20美元（原22-24年预测为0.19、0.21、0.24美元，主要下调了个人电脑和智能设备的营收），根据可比公司22年7.29倍PE估值，对应目标价为9.09港币（美元港币汇率采用1：7.85），维持买入评级。
　　风险提示PC行业景气度下行，行业竞争加剧，云计算景气度不达预期，客户导入不及预期