华泰证券-风华高科-000636-持续推进高端化，静待行业供需拐点-221110

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　　当前行业去库存成效已现，MLCC龙头静待行业周期拐点近期Trendforce发布报告，指出Q4行业需求虽持续疲弱，但中国现货市场库存下降，有助消费级MLCC跌价趋缓。报告显示近期国内渠道商出现停止报价供货，因此11月起部分原厂接到主机板、显卡及中国二线手机品牌厂量小急单，标志相关领域现货库存接近健康水位。同时我们观察到MLCC价格基本企稳，预计随着消费端复苏以及下游结构优化，MLCC厂商23年有望迎向上拐点。我们看好风华作为MLCC龙头持续开拓高容、车规产品带来的竞争优势，但考虑下游需求的冲击，下调22-24年归母净利润预测为4.2/7.6/10.6亿元（前值: 9.6/12.6/15.4亿元）。风华具备高阶转型领先优势，以及高容/车规/工控产能释放的增长潜力，我们给予23年29x预期PE（Wind一致预期可比均值24x），维持目标价19.1元，维持买入评级。
　　MLCC量价齐跌导致Q3业绩承压，看好23年盈利修复根据三季报，风华3Q22单季实现营收8.0亿元（YoY：-36.3%，QoQ：
　　-21.2%），归母净利润-0.6亿元（YoY：-114.8%，QoQ：-129.4%）。3Q22毛利率同比下降24.6pct至10.2%，净利率同比下降36.5pct至-6.7%，达到近十年来低位，主因1)消费电子和家电下游需求低迷，MLCC订单量和价格均处于低位；2)公司稼动率降低，同时面临金属原材料涨价，成本压力上升。展望Q4，我们预计随着行业去库存接近尾声，价格有望见底；2023年在消费下游逐渐复苏以及风华车规、工控高端产品占比提升的进一步驱动下，公司稼动率将回升，盈利能力有望逐渐修复。
　　优先扩大车用MLCC产能布局，关注风华高端化拓展成效展望未来，尽管智能手机和家电需求或将使得消费级MLCC增长放缓，但汽车电动化、智能化趋势将显著提升单车MLCC用量，推升车规MLCC市场空间。风华把握机遇发力高端市场，根据8/19公告，公司调整祥和项目整体实施进度，前期建设优先大幅提升高容、车规及工控等MLCC高端市场应用领域的产品比重。根据中报，风华已成功导入新能源汽车行业标杆客户全系列车规产品，1H22汽车电子销售同比增长28.5%，高端产品销售占比环比持续提升。我们认为风华高端市场拓展有助于其优化产品结构，打开收入及利润成长空间。
　　维持目标价19.1元，维持买入评级考虑到下游需求低迷对MLCC整体的冲击，我们调整22/23/24年EPS预测为0.36/0.66/0.92元（前值：0.83/1.09/1.33元）。基于公司高端市场开拓带来的长期潜力，给予23年29x PE，维持目标价19.1元，维持买入评级。
　　风险提示：疫情拖累需求风险；扩产进度风险，阻容感价格不及预期。