海通国际-韵达股份-002120-22Q3业绩承压，静待旺季经营改善，竞争力回升-221109

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　　事件：韵达股份发布22Q3业绩，公司前三季度实现营收352.1亿元/+23.1%，实现归母净利润7.7亿元/-2.1%，实现扣非归母净利润7.0亿元/-1.2%。
　　分季度看：22Q1营收115.5亿元/+39%，归母净利润3.5亿元/+52%，扣非归母净利润4亿元/+122%。22Q2营收112.8亿元/+14%，归母净利润2亿元/-9%，扣非归母净利润1.3亿元/-37%。22Q3营收123.9亿元/+19%，归母净利润2.2亿元/-35%，扣非归母净利润1.6亿元/-48%。
　　经营数据：公司22Q3实现业务量45.74亿件/-2.8%（7-9月业务量增速分别为+2.12%、-2.43%、-7.86%），韵达22Q3市占率为15.89%，同比下滑1.3个百分点。
　　单票数据：公司22Q3实现单票收入2.59元/+24.5%，实现单票归母净利润0.05元，21Q3为0.07元，实现扣非归母净利润0.04元，21Q3为0.07元。单票收入大幅提升，但单票盈利情况却有所下滑。
　　点评：8月，受义乌疫情影响，韵达业务量增速有所回落，竞争力下滑。7月，公司逐渐走出疫情阴霾，市占率重回行业第二；8月，由于韵达在华东地区收入占比高，义乌疫情对韵达的快递业务影响较大，其业务量增速回落；9月公司业务量降幅扩大，我们判断或由于前期持续受到疫情影响，公司竞争力有所下滑所致。22Q3，公司业务量增速为-2.8%，低于行业同期水平（5.2%），但是受益于行业价格战放缓，公司7-9月单票收入从2.51元升至2.63元，同比增速均超20%。
　　22Q3，公司毛利率下滑0.09个百分点，财务费用增长较快。22Q3，公司毛利率为7.56%，同比下滑0.09个百分点，环比提升0.8个百分点。我们判断，公司毛利率同比下滑的主要原因或为，业务量下滑，公司产能无法释放最大效益，从而导致经营成本增加。22Q3，公司财务费用同比增长115%，主要系长期借款及发债利息增加、汇兑损失增加所致。
　　投资建议：考虑到公司22Q3业绩不及预期且竞争力有所下滑，我们下调公司22-24EEPS预测,分别为0.46、0.78、1.09元（原为0.82、1.11、1.41元）。参考可比公司估值，并且考虑到公司长期竞争力及其仍处于行业领先地位，我们给予公司2023E 25x PE（原为2022年28x），对应合理目标价为19.5元(原目标价为22.96元，下调15%)，维持“优于大市”评级。
　　风险提示：需求增速不达预期、价格战卷土重来、油价上涨导致运输成本增加人力成本大幅增加