光大证券-房地产行业公募REITs产品专题研究报告（4）：华润有巢REIT正式获批，树立房企发行保租房REITs新标杆-221108

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　　二十大再提“租购并举”，国内首单市场化机构运营的保障房REIT正式获批
　　2021年以来中央针对保障性租赁住房建设力度加大，着力解决新市民、青年人的住房困难问题。当前“租购并举、全面发展住房租赁市场”已成为建设房地产长效机制的重要内容，二十大报告再提“加快建立多主体供给、多渠道保障、租购并举的住房制度”，为房地产行业新模式指明方向。“十四五”期间预期全国保障性租赁住房筹建规模接近900万套，涉及的总投资额为1.35万亿元，约占同期房地产投资的2%-3%，为“十三五”期间棚改投资额的20%（光大宏观）。
　　2022年7月11日，国内首单红土深圳保租房REIT审核通过；7月14日，中金厦门保租房REIT获批；8月5日，华夏北京保租房REIT快速获批（受理至通过仅7天）；11月1日，华润有巢REIT正式获批，为国内首单市场化机构运营的保障房REIT产品，而华润置地成为首家涉水租赁住房REITs市场的房企。
　　华润有巢REIT底层项目具备市场化活力及政府信用背书双重优势，为后续公募REITs在房地产企业存量商业资产上撬动投资价值做出示范作用
　　1.原始权益人方面，华润有巢REIT初始投资的基础设施项目包括位于上海的有巢泗泾项目和有巢东部经开区项目，均为纳保项目。底层项目在政企合作下具备市场化活力及政府信用背书双重优势，利于获取租客资源、降低营销成本。
　　2.运营方面，底层资产运营虽未满3年，但在疫情影响下仍维持稳定出租率及租金水平。截至9月30日，两个底层资产出租率均约为94%；项目租金约为同地段同品质市场租赁住房租金的78%和82%，对中等收入客群具有较大吸引力。
　　3.盈利方面，经过近年来的培育与完善管理，基础设施项目现金流持续稳健，投资回报良好，并具有持续经营能力。2021年初投入运营后，两家项目公司合计取得的净利润由-59.20万元提升至396.74万元。
　　4.融资方面，有巢深圳以母公司华润置地为主体发行住房租赁专项债，融资成本可控；有巢深圳有息负债均为银行借款，融资情况简单，后续加杠杆空间较大。
　　5.所在市场方面，上海产业集聚效应推动人口增长，整体租赁需求旺盛；“十四五期间”项目所在的松江区产业人才加速聚集，或进一步拉升区域租赁住房需求。
　　在定价合理的情况下，华润有巢REIT底层资产能够为投资者提供良好的回报
　　截至22M6，华润有巢REIT底层资产组合估值合计11.1亿元，对应评估单价为10410元/平和8080元/平。根据相关假设前提下基础设施项目现金流测算，预计2022年7-12月及2023年度华润有巢REIT可供分配金额分别为25.3百万元及48.4百万元；对应净现金流分派率可达4.29%（年化）及4.36%。
　　投资建议：我国保租房公募REITs再发力，利于引导市场由高周转快开发向存量运营升维转型，进而激发市场潜力、提升估值溢价。在政策较大支持力度下，后续REITs产品发行节奏或将加速；同时考虑到公募REITs在房企存量资产上有较大可撬动投资价值的空间，预期后续有望迎来REITs试点范围进一步向房地产长租公寓、物流地产等领域放开。关注REITs发展对存量运营板块的估值重塑作用，建议关注存量资产成熟稳定、发行人（管理人）主体优质可靠的标的。建议关注万科A/万科企业、中国金茂、新城控股、保利发展、金地集团、招商蛇口、中国海外发展、中国海外宏洋集团、华润置地、龙湖集团、越秀地产、上海临港。
　　风险分析：产业政策及行业管理风险，，土地使用政策风险，租赁住房税收优惠政策风险，市场风险及处置风险等。