浙商证券-大全能源-688303-2022年三季报点评报告：Q3产量超预期，盈利能力持续提升-221106

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　　多晶硅延续高景气，盈利能力持续提升2022Q1-Q3，公司实现营业总收入246.77亿元，同比增长197.15%；实现归母净利润150.85亿元，同比增长237.23%。2022Q3，公司实现营业总收入83.37亿元，同比增长119.81%；实现归母净利润55.60亿元，同比增长140.45%，环比增长6.66%。公司业绩大幅增长主要系：（1）多晶硅价格持续上涨；（2）三期B阶段项目新产能释放带动销量增长。
　　 22Q3产量超预期，多晶硅价格上涨+工业硅价格下降推动盈利进一步提升2022Q1-Q3，公司实现多晶硅产量10.01万吨，同比增长58.98%；其中Q3为3.34万吨（半年报预计Q3产量3.1-3.2万吨），环比小幅下降，主要受部分产线停产检修影响。公司实现销量10.95万吨，同比增长71.88%，其中Q3为3.31万吨。
　　Q3硅料单晶比例达99%以上，9月达到99.9%，创历史新高。Q4公司将继续完成例行年度检修，预计产量3.0-3.2万吨，全年预计产量13.0-13.2万吨。价格端，多晶硅销售延续供不应求，售价依旧上行。2022Q1-Q3，公司多晶硅销售均价（不含税）224.02元/kg，同比提升72.70%；其中Q3为249.24元/kg，环比提升14.15%。成本端，受益于三期B阶段项目产能释放带来规模效益，叠加工业硅粉价格下降，公司单位成本持续下行。2022Q1-Q3，单位销售成本（含运费）58.58元/kg，同比提升37.35%；其中Q3为48.07元/kg，环比降低5.09%。单位现金成本53.28元/kg，同比提升44.78%；其中Q3为42.84元/kg，环比降低6.24%。
　　光伏及半导体级多晶硅产能有序扩张，上游布局工业硅保障原料供给随着三期B阶段多晶硅项目在2022年1月实现达产，公司已经形成10.5万吨/年高纯多晶硅产能，且全部产能均位于同一厂区，规模效应显著。包头10万吨高纯多晶硅项目已经启动建设中，预计于2023Q2建成。此外，包头1000吨半导体级多晶硅项目也于2022年初启动建设。2022年7月，公司与包头市固阳区政府签订《30万吨/年高纯工业硅项目+20万吨/年有机硅项目投资协议书》。一期建设15万吨高纯工业硅项目，预计2023Q3投产，项目建成后，公司将实现包头10万吨多晶硅项目的100%原料供给。
　　盈利预测及估值上调盈利预测，维持“买入”评级：公司是全球多晶硅龙头，产能建设顺利推进。考虑下游需求有望持续超预期，多晶硅供需有望长期偏紧，我们上调公司2022-2024年盈利预测，预计分别实现归母净利润204.80、170.67、163.55亿元（上调前分别为181.79、161.32、162.57亿元），对应EPS分别为9.58、7.98、7.65元/股，对应PE分别为5.74、6.88、7.18倍。维持“买入”评级。
　　风险提示：原材料价格上涨；光伏装机需求不及预期