广发证券-电力行业2022年三季报总结：短期担忧不改长期共识，火电调峰价值掘金时刻-221107

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　　历经6个季度，单季度板块业绩同比增速终回正。2022年前三季度电力板块实现营业收入1.14万亿元（同比+18.0%）、归母净利润851亿元（同比+7.1%），其中单三季度归母净利润297亿元（同比+89.4%）。分板块归母净利润来看，单三季度火电57亿元（同比由亏转盈、环比+33.3%）、绿电37亿元（同比+35.2%）、水电148亿元（同比-10.6%）、核电55亿元（同比+3.6%）。板块前三季度经营现金流净额3049亿元，同比+31.03%，其中火电1383亿元（同比+41.3%）。整体来看，业绩同比增速历时6个月回正，现金流持续改善，困境翻转趋势逐步明朗。
　　市场担忧火电板块业绩复苏低预期，但内生原因系电量超发及长协供应不足。近期电力板块深度调整，特别是火电公司跌幅较大，市场担忧三季度火电公司业绩仍未大幅改善，四季度业绩前景也不明朗。我们认为：三季度长协煤比例同口径看确有提升，但由于极端天气叠加来水偏枯（Q3发电量同比-12.5%），导致火电发电量环比大幅增长（Q3发电量同比+9.4%）、且以居民+三产用电暴增为主因，煤炭长协供应端无法快速补齐，即增量电力需求由现货煤满足，从而导致综合燃煤成本未显著下降、甚至有所提高（华能Q3煤电标煤单价1193元/吨，环比仅下降52元/吨）。我们预计上述因素的影响四季度有所缓解，参考过去三年四季度各公司相较三季度发电量大多为环比下降。经历Q3电量超发，电厂或加速煤炭储备，期待长协履约比例提升改善盈利。
　　贵州新政挖掘火电调峰属性，火电龙头加速转型风光煤火一体化。伴随新能源发电量占比的快速提升（前三季度占比10.5%），火电调峰、消纳（成本最低、适用性最强）等优势愈发突出。特别是针对我国以风光大基地开发模式的背景下，风光煤火储一体化是最被认可的成长范式。我们近期已看到贵州出台政策，向灵活性改造的火电机组及新建具备调峰能力的火电机组配置新能源指标，彰显了火电调峰对新能源发展起到重要的支撑作用，目前17个省份/地区已经出台火电调峰价格体系，我们预计更多省区会陆续出台类似贵州的鼓励火电灵活性改造的相关政策。对火电企业自身而言，基于现有火电布局优势+现金流能力，挖掘火储潜能，积极投身绿电建设也是未来成长的最大空间。
　　关注火转绿的全国龙头和区域弹性标的。火电价值重估逻辑在于从低波动、有盈利上限的周期股转变为高价值/现金流的成长股。我们继续看好全国性火电龙头：华电国际、华能国际、国电电力及区域龙头皖能电力、福能股份、内蒙华电及灵活性改造标的青达环保、ST龙净等。
　　风险提示。燃煤成本下降不达预期；来水不及预期；宏观经济波动大导致利用小时波动超预期；火电改造推进力度低预期等