华创证券-非银行金融行业周报：重资本业务影响券商业绩预期差，《个人养老金实施办法》颁布-221106

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　　市场回顾：本周主要指数表现上涨，沪深300上涨6.38%，上证综指上涨5.31%，创业板指数上涨8.92%。沪深两市A股日均成交额9766.12亿元，较上周+10.11%，两融余额15591.13亿元，较上周+0.96%。
　　证券：本周券商指数上涨6.19%，跑输大盘0.19pct。重点标的表现：东财+11.8%，东证+10.6%，国联+10.5%，中金+8.6%，兴业+6.6%，广发+6.1%，中信+6.0%，华泰+4.6%。当前券商指数PB估值1.24，近五年PB分位点为5.5%，仍处历史低位。复盘上市券商业绩情况，（1）业绩环比超预期的标的主要原因是：重资本业务收入增速高于行业平均，信用减值损失压降，美元升值带来汇兑收益，投行承销项目落地。1、业绩增速环比第一东方证券，净利润环比+223.3%。主要受益于两方面，一是信用减值损失环比减少8.5亿元；二是重资本业务收入环比+6.8%，环比降幅远低于市场（市场环比72.6%）。2、第二的华林证券净利润1.5亿元（环比+8.3%），主要受益于重资本业务收入环比+50.3%，带来0.6亿元收入增长。3、第三浙商证券净利润4.3亿元（环比+4.6%），一是重资本业务稳健性高于行业，重资本业务收入4.8亿元（环比-22.0%）。二是轻资本业务收入大多高于行业平均，如经纪业务环比+7.2%（行业平均+4.1%），投行业务+84.8%（行业平均+44.9%）。4、中原证券净利润2.3亿元（Q2为-1.4亿元）。主要原因一是重资本业务收入3.5亿元（环比+154.7%），远超行业带来主要净利润增量。二是投行IPO及增发项目落地，Q3投行业务收入1.6亿元（环比+378.9%）。5、此外，Q3美元升值，汇兑净收益给头部券商带来了明显的业绩增量。如中信证券净利润55.9亿元（环比-9.8%），其中汇兑净收益带来12.1亿元净利润增长；中金公司净利润21.7亿元（环比-0.6%），其中汇兑净收益带来10.0亿元净利润增长；华泰证券净利润25.1亿元（环比-22.8%），其中汇兑净收益带来11.4亿元净利润增长。（2）业绩低于预期的券商主要原因是：重资本业务收入环比明显下滑，信用减值损失计提。1、中泰证券Q3净利润0.4亿元（环比-94.2%），主要原因一是信用减值损失计提3.7亿元，明显拉低业绩；二是重资本业务收入3.5亿元（环比-70.9%）。2、其他低于预期的券商大多主要受重资本业务影响，其他业务收入影响不大。如红塔证券Q3净利润-3.1亿元（Q2为10.6亿元），其中重资本业务亏损4.3亿元（Q2收入为14.4亿元）；广发证券Q3净利润12.4亿元（环比-59.8%），其中重资本业务4.3亿元（环比-78.8%）；兴业证券净利润5.2亿元（环比-60.6%），其中重资本业务收入1.4亿元（环比90.1%）。投资方面，业务发展差异性带来券商板块投资结构性机会，我们的推荐顺序为：国联证券、广发证券、东方财富、中金公司、中信证券、东方证券、华泰证券、兴业证券，重点关注中信建投。
　　保险：本周保险指数上涨6.34%，跑输大盘0.04pct。个股普遍上涨，中国太保18.66%、中国人寿8.07%、新华保险5.44%、中国平安4.30%、中国人保0.62%；港股友邦保险13.11%、中国太平8.75%、中国财险-0.81%。十年期国债收益率为2.70，整体波动不大。本周，人力资源社会保障部、财政部、国家税务总局、银保监会、证监会联合印发《个人养老金实施办法》。办法共8章52条，包括总则、参加流程、信息报送和管理、个人养老金资金账户管理、个人养老金机构与产品管理、信息披露、监督管理、附则等。具体来看，办法对个人如何参与个人养老金制度、个人养老金制度如何运行等进行了明确，其中有十大要点：（1）个人养老金实行个人账户制，缴费完全由参加人个人承担，自主选择购买符合规定的储蓄存款、理财产品、商业养老保险、公募基金等金融产品，实行完全积累，按照国家有关规定享受税收优惠政策。（2）个人养老金的参加人应当是在中国境内参加城镇职工基本养老保险或者城乡居民基本养老保险的劳动者。（3）参加人参加个人养老金，应当通过全国统一线上服务入口或者商业银行渠道，在信息平台开立个人养老金账户；其他个人养老金产品销售机构可以通过商业银行渠道，协助参加人在信息平台在线开立个人养老金账户。（4）参加人每年缴纳个人养老金额度上限为12000元，参加人每年缴费不得超过该缴费额度上限。商业银行应实时登记个人养老金资金账户的缴费额度，对于超出当年缴费额度上限的，应予以提示，并不予受理。（5）参加人可以按月、分次或者按年度缴费，缴费额度按自然年度累计，次年重新计算。（6）商业银行、个人养老金产品发行机构和销售机构应根据有关规定，建立健全业务管理制度，包括但不限于个人养老金资金账户服务、产品管理、销售管理、合作机构管理、信息披露等。商业银行发现个人养老金实施中存在违规行为、相关风险或者其他问题的，应及时向监管部门报告并依规采取措施。（7）个人养老金产品应当具备运作安全、成熟稳定、标的规范、侧重长期保值等基本特征。（8）个人养老金产品销售机构要以“销售适当性”为原则，依法了解参加人的风险偏好、风险认知能力和风险承受能力，做好风险提示，不得主动向参加人推介超出其风险承受能力的个人养老金产品。（9）个人养老金产品交易所涉及的资金往来，除另有规定外必须从个人养老金资金账户发起，并返回个人养老金资金账户。（10）个人养老金资金账户封闭运行，参加人达到以下任一条件的，可以按月、分次或者一次性领取个人养老金：达到领取基本养老金年龄；完全丧失劳动能力；出国（境）定居；国家规定的其他情形。我们认为，开立银行标准、金融机构和产品准入规则等需要再次关注相关监管文件的明确，但准入制已经是板上钉钉，当前解决缴费意愿的核心是金融机构的营销推广力度+投资运作后带来的收益率水平，预计银行将会身先士卒，先解决缴费的问题，才有投资的问题。而保险公司近年来积极布局“保险+养老”服务生态建设，以“保险+综合养老服务”为核心的竞争优势趋发明显，特别是几大龙头险企凭借品牌及综合服务能力的核心优势，预计在商业养老险及个人养老金发展中可获得优先受益。当前各家公司PEV估值为：0.50（平安）、0.69（国寿）、0.41（太保）、0.30（新华）。建议关注顺序为：中国人寿、中国平安、新华保险、中国财险H、中国太保。
　　风险提示：“新冠肺炎”疫情状况和持续时间超预期、经济下行压力加大、创新改革节奏低于预期、利率较大波动。