东方证券-鸿路钢构-002541-季报点评：吨加工费出拐点，估值中枢有望抬升-221106

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　　Q3业绩加速增长，加工费拐点初现。前三季度，公司分别实现收入/归母净利润144.2/8.7亿元，YoY+7.8%/6.1%，其中第三季度分别实现收入/归母净利润55.2/3.6亿元，YoY+6%/12.4%。受益于较为饱满的订单和加工产能的持续增加，收入端保持稳健增长。利润端增长有所加快。加工费的提升在Q3已经显现，行业龙头初步显示出对下游一定的议价能力。展望未来2-3年，产能利用率的持续爬坡，智能化改造的推进，原材料集采，将持续推升公司的盈利能力。
　　产量稳步释放，加工费出拐点。22Q3公司钢构产量87.5万吨，折合月均产量29.2万吨，相比较22H1月均26.4万吨的产量已有11%的提升。在订单相对饱满的提前下，新增的产能已开始释放。在以销定产的模式下，假设销量和产量相当，且Q3确认其他收入2亿元，22H1/22Q3公司钢构吨均价分别为5358/6086元，Q3均价环比提升728元/吨。钢构原材料包括螺纹钢/热轧钢卷/中厚板等多种钢材，以螺纹钢_HRB40012MM现货价为参考，其22Q3/22H1的均价分别为5028/4326元/吨。我们认为Q3原材料成本大概率低于H1，而钢构售价环比增加，说明公司收取的加工费出现向上的拐点。因为市场竞争激烈，之前几年的吨加工费处于相对平稳状态。
　　我们认为有两个原因，一是公司向下游议价能力增强，二是订单加工难度增大。
　　订单饱满，结构调整，抗风险能力增强。公司前三季度新签订单195.7亿元，相比较前三季度收入比例达1.36，相比21Q3/21FY（1.29/1.17）的比例有所提高，说明订单的饱满度较好。由于钢构订单一般在签约后3个月内完成，订单对业绩有一定前瞻性。公司公告的金额超1亿或者钢结构加工量超1万吨的订单中，出现了单晶拉棒/太阳能组件/锂离子电池/锂电负极材料产业化项目，这些项目一是和传统的基建关联度不大，主要是新兴产业投资驱动；二是加工难度增大，更多是重钢项目。
　　我们认为公司今年较好的订单与产能/行业地位的不断提升有较大关系。